Тема 22. Управление финансами предприятия (фирмы)
22.4. Финансовая устойчивость предприятия. Рычаги (левередж): операционный (производственный), финансовый и сопряженный
Рычаг (левередж) – это показатель, характеризующий взаимосвязь структуры затрат, структуры капитала и финансового результата. Незначительное изменение этого показателя может привести к существенному изменению конечных показателей (прибыли, рентабельности) предприятия.
Существуют три вида рычага, характеризующих взаимосвязь структуры затрат (соотношение постоянных и переменных затрат), структуры капитала (соотношение заемных и собственных средств) и финансового результата деятельности предприятия.
Операционный (производственный) рычаг (ОР) – это показатель потенциальной возможности изменения прибыли за счет изменения структуры затрат и объема реализации:
где Валовая маржа – разность между выручкой от реализации и переменными затратами. Часто валовую маржу называют валовой прибылью, маржинальной прибылью, вкладом, суммой покрытия и т.д.
Операционный рычаг показывает, на сколько процентов изменится прибыль при изменении объема реализации на 1%.
Например, выручка от реализации на предприятии составляет 400 млн руб.; переменные затраты – 250 млн руб.; постоянные затраты – 100 млн руб. Тогда валовая маржа равна 150 млн руб., прибыль – 50 млн руб., а ОР = 150 млн руб./50 млн руб. - 3,0. Таким образом, если объем реализации уменьшится (увеличится) на 1%, то прибыль возрастет (снизится) на 3%.
Эффект операционного рычага сводится к тому, что любое изменение выручки от реализации (за счет изменения объема) приводит к еще более сильному изменению прибыли. Действие данного эффекта связано с непропорциональным влиянием постоянных и переменных затрат на результат финансово-экономической деятельности предприятия при изменении объема производства.
Сила воздействия операционного рычага показывает степень предпринимательского риска, т.е. риска потери прибыли, связанного с колебаниями объема реализации. Чем больше эффект операционного рычага, т.е. чем больше доля постоянных затрат, тем больше предпринимательский риск.
Финансовый рычаг – это показатель потенциальной возможности изменения прибыли за счет изменения соотношения заемных и собственных средств. Эффект финансового рычага (ЭФР) характеризует степень финансового риска, т.е. вероятность потери прибыли и снижения рентабельности в связи с чрезмерными объемами заемного капитала.
Первый метод расчета эффекта финансового рычага (ЭФР I) связывает объем и стоимость заемных средств с уровнем рентабельности собственного капитала:
ЭФР I = (1 - СНП) х (ЭР - СРСП) х (ЗК/СК),
где СНП – ставка налога на прибыль;
ЭР – экономическая рентабельность (рентабельность активов);
ЗК – заемный капитал; СК – собственный капитал;
СРСП – средняя расчетная ставка процента (включает не только процент, но и все финансовые издержки, а именно: затраты по страхованию заемных средств, штрафные проценты и т.п., отнесенные к сумме заемных средств).
Этот показатель отражает возможное изменение (увеличение/уменьшение) рентабельности собственных средств, связанное с использованием заемных средств, с учетом платности последних:
если СРСП < ЭР, то у предприятия, использующего заемные средства, рентабельное,ть собственных средств возрастает на величину ЭФР I ;
если СРСП > ЭР, то рентабельность собственных средств у предприятия, берущего кредит по данной ставке, будет ниже, чем у предприятия, которое этого не делает, на величину ЭФР I .
Второй метод расчета эффекта финансового рычага показывает на сколько процентов изменится чистая прибыль на акцию при изменении прибыли (до уплаты процентов и налогов) на 1%, т.е. он показывает возможность увеличения рентабельности собственных средств и чистой прибыли на акцию за счет использования кредита:
ЭФР II = Прибыль до уплаты процентов и налогов/Прибыль за вычетом процентов .
Чем дороже обходятся заемные средства предприятию, тем больше ЭФР II , а следовательно, и финансовый риск. Особенно это опасно при снижении прибыли.
Сопряженный рычаг характеризует совокупное влияние предпринимательского и финансового рисков и показывает, на сколько процентов изменится чистая прибыль при изменении объема реализации на 1%:
Сопряженный рычаг = Сила операционного рычага ´ Эффект финансового рычага = (Валовая маржа / Прибыль до уплаты процентов и налогов) ´ (Прибыль до уплаты процентов и налогов / Прибыль за вычетом процентов).
Сочетание мощного операционного рычага с мощным финансовым рычагом может оказать негативное влияние на финансово-экономические результаты предприятия, особенно в условиях стагнации предпринимательской деятельности и снижения выручки от реализации. Так как предпринимательский и финансовый риски взаимно умножаются, взаимодействие операционного и финансового рычагов усугубляет негативное воздействие сокращающейся выручки от реализации на чистую прибыль. Исходя из вышеизложенного, для финансовой устойчивости предприятия важно:
Нахождение оптимального соотношения между постоянными и переменными затратами в структуре себестоимости продукции;
Выбор рациональной структуры капитала с точки зрения соотношения собственных и заемных средств.
| Предыдущая |
Операционный и финансовый рычаги самым тесным образом неразрывно сцеплены между собой.
Операционный рычаг воздействует своей силой на прибыль до уплаты процентов за кредит и налогов, а финансовый рычаг - на сумму чистой прибыли предприятия, уровень чистой рентабельности его собственных средств и величину чистой прибыли в расчете на каждую обыкновенную акцию.
Возрастание процентов за кредит при наращивании эффекта финансового рычага утяжеляет постоянные затраты предприятия и оказывает повышающее воздействие на силу операционного рычага. При этом растет не только финансовый, но и предпринимательский риск, вследствие чего может упасть курсовая стоимость акций предприятия. Первостепенная задача финансового менеджера в такой ситуации - снизить силу воздействия финансового рычага с целью снижения предпринимательского риска. Там же. - С.209.
Таким образом, финансовому рычагу здесь отводится роль жертвы, которую ведут на заклание ради достижения главного -- снижения предпринимательского риска. Вот, собственно, и ответ на вопрос о главенстве операционного или финансового рычага в таком виде, в каком его обычно приводят в классических западных учебниках по финансовому менеджменту.
Итак, чем больше сила воздействия операционного рычага (или чем больше постоянные затраты), тем более чувствителен нетто-результат эксплуатации инвестиций к изменениям объема продаж и выручки от реализации; чем выше уровень эффекта финансового рычага, тем более чувствительна чистая прибыль на акцию к изменениям нетто-результата эксплуатации инвестиций.
Рычаг - показатель управления активами с целью возрастания прибыли. Операционный (производственный) рычаг - показатель операционного (производственного) риска - неопределенности, связанной с получением дохода и обусловленной двумя факторами: колебаниями объемов реализации и объемом условно-постоянных издержек. Корнюшин В.Ю. Финансовая среда предпринимательства и предпринимательские риски. Учебный курс / В.Ю.Корнюшин. - М.: МИЭМП, 2007. - С.81.
(Все расходы можно разделить на условно-переменные и постоянные. Условно-переменные расходы - те, которые изменяются пропорционально объемам производства, составляют технологическую себестоимость и учитываются как прямые расходы. Постоянные расходы остаются неизменными в рамках отчетного периода или до определенного предела роста объемов).
Коэффициент операционного рычага, это результат показывает, что изменение в объеме реализации на 1% приведет к изменению прибыли от реализации на величину операционного рычага. Чем выше удельный вес постоянных затрат, тем выше рычаг и риск.
Финансовый рычаг показывает потенциальную возможность влиять на прибыль предприятия путем изменения структуры и объема долгосрочных обязательств. Обусловлен финансовым риском - то есть, риском возможных недостатков средств для выплаты по долгосрочным займам или для выплаты акционерам в связи с обслуживаемыми долгами.
Финансовый рычаг рассчитывается как процентное изменение численной прибыли на акцию, связанное с процентным изменением прибыли от реализации. Чем выше этот показатель, тем выше риск. Известно, что финансовый риск учитывает постоянные издержки и их влияние на доходы инвестора.
Он измеряется двумя способами: расчетом величины финансового рычага и расчетом обычных оборотов рычажности. Также финансовый рычаг рассчитывается как приращение доли собственных оборотных средств, получаемое за счет исключение заемных средств.
Связанные с предприятием риски имеют два основных источника:
1. Неустойчивость спроса и цен на готовую продукцию, а также цен сырья и энергии, не всегда имеющаяся возможность уложиться себестоимостью в цену реализации и обеспечить нормальную массу, норму и динамику прибыли, само действие операционного рычага, сила которого зависит от удельного веса постоянных затрат в общей их сумме и предопределяет степень гибкости предприятия - все это вместе взятое генерирует предпринимательский риск. Это риск, связанный с конкретным бизнесом в его рыночной нише.
2. Неустойчивость финансовых условий кредитования (особенно при колебаниях рентабельности активов), неуверенность владельцев обыкновенных акций в получении достойного возмещения в случае ликвидации предприятия с высоким уровнем заемных средств, по существу, само действие финансового рычага генерирует финансовый риск.
Мы знаем, что операционный рычаг вызывает изменение в объеме операционной прибыли, если финансовый рычаг налагается на операционный, то изменения НРЭИ окажут еще большее воздействие на чистую прибыль, чем обособленный финансовый рычаг. Поэтому по мере одновременного увеличения силы воздействия операционного и финансового рычагов все менее и менее значительные изменения физического объема реализации и выручки приводят ко все более и более масштабным изменениям чистой прибыли на акцию. Этот тезис выражается в формуле сопряженного эффекта операционного и финансового рычагов:
|
УРОВЕНЬ СОПРЯЖЕННОГО ЭФФЕКТА ОПЕРАЦИОННОГО И ФИНАНСОВОГО РЫЧАГОВ |
СИЛА ВОЗДЕЙСТВИЯ ОПЕРАЦИОННОГО РЫЧАГА |
СИЛА ВОЗДЕЙСТВИЯ ФИНАНСОВОГО РЫЧАГА |
Результаты вычисления по этой формуле указывают на уровень совокупного риска, связанного с предприятием, и отвечают на вопрос, на сколько процентов изменяется чистая прибыль на акцию при изменении объема продаж (выручки от реализации) на один процент.
Очень важно, что сочетание мощного операционного рычага с мощным финансовым рычагом может оказаться губительным для предприятия, так как предпринимательский и финансовый риски взаимно умножаются, мультиплицируя неблагоприятные эффекты.
Взаимодействие операционного и финансового рычагов усугубляет негативное воздействие сокращающейся выручки от реализации на величину нетто-результата эксплуатации инвестиций и чистой прибыли. Финансовый менеджмент: теория и практика. Учебник / Под ред. E.С.Стояновой. - М.:Перспектива, 2007. - С.210.
Таким образом, задача снижения совокупного риска, связанного с предприятием, сводится главным образом к выбору одного из трех вариантов:
1. Высокий уровень эффекта финансового рычага в сочетании со слабой силой воздействия операционного рычага.
2. Низкий уровень эффекта финансового рычага в сочетании с сильным операционным рычагом.
3. Умеренные уровни эффектов финансового и операционного рычагов -- и этого варианта часто бывает труднее всего добиться.
В самом общем случае критерием выбора того или иного варианта служит максимум курсовой стоимости акции при достаточной безопасности инвесторов. Оптимальная структура капитала -- всегда результат компромисса между риском и доходностью. И, если равновесие достигнуто, оно должно принести и желанную максимизацию курсовой стоимости акций.
Формулу сопряженного эффекта операционного и финансового рычагов можно использовать для оценки суммарного уровня риска, связанного с предприятием, и определения роли предпринимательского и финансового рисков в формировании совокупного уровня риска. Но концепция сопряженного эффекта дает нам не только эту возможность, но и например, узнать, какой будет чистая прибыль на акцию при таком-то и таком-то проценте изменения выручки от реализации.
Например, если эффект операционного рычага равен 1,3 (то есть 10%-е изменение реализационного дохода вызовет 13%-е изменение НРЭИ и при отсутствии заемного финансирования такое же 13%-е изменение чистой прибыли), то при финансовом рычаге, например, 20% (20% составляют заемные средства), если эффект операционного рычага равен 1.1, то 10%-е изменение реализационного дохода вызовет изменение чистой прибыли на 14,3% (1,3*1,1=1,43). Там же. - С.211.
Эффект совместного рычага рассчитывается как произведение эффекта операционного рычага на эффект финансового рычага и показывает, на сколько процентов изменится чистая прибыль при изменении объема производства (реализационного дохода) на 1%. Высокая доля контрактных издержек с фиксированной платой (и по заемному капиталу, и по операционной деятельности) увеличивает действие рычагов, то есть рост объема деятельности приводит к увеличению доходности собственного капитала.
Таким образом, мы видим вариантные расчеты суммы чистой прибыли на акцию при тех или иных соотношениях заемных и собственных средств. Расчет совместного рычага позволяет:
1) Показать влияние изменения коммерческих условий производства изменения спроса, цен) на чистую прибыль и доходность владельцев собственного капитала при выборе различной структуры капитала (соотношения собственных и заемных средств);
2) Выбрать оптимальное сочетание операционного и финансового рычагов. Очень важно отметить, что сочетание мощного операционного рычага с мощным финансовым рычагом может оказаться губительным для предприятия, так как предпринимательский и финансовый риски взаимно умножаются, мультиплицируя неблагоприятные эффекты.
Взаимодействие операционного и финансового рычагов усугубляет негативное воздействие сокращающейся выручки от реализации на величину нетто-результата эксплуатации инвестиций и чистой прибыли.
Оценив при этом суммарную степень риска, выраженную в уровне сопряженного эффекта операционного и финансового рычагов, акционеры согласятся на снижение нормы распределения прибыли на дивиденды и наращивание собственных средств за счет нераспределенной прибыли.
Связанные с предприятием риски имеют два основных источника:
1. Нестойкость спроса и цен на готовую продукцию, а также цен на сырье и энергию, т.е. у предприятия не всегда есть возможность заключиться себестоимостью в цену реализации и обеспечить нормальную норму и динамику прибыли. Само действие операционного рычага, сила которого зависит от удельного веса постоянных расходов в общей их сумме и определяет степень гибкости предприятия - все это вместе взятое генерирует предпринимательский риск . Это риск, связанный с конкретным бизнесом.
2. Нестойкость финансовых условий кредитования, неуверенность держателей обычных акций в получении возмещения в случае ликвидации предприятия с высоким уровнем заемных средств, т.е. само действие финансового рычага генерирует финансовый риск .
Взаимодействие финансового и предпринимательского рисков распространяется на финансовый и операционный рычаги.
Операционный рычаг влияет на прибыль от основной деятельности, а фин. рычаг - на сумму чистой прибыли предп-я, уровень чистой рентаб. собствен средств и размер чист прибыли на каждую простую акцию.
Рост % за кредит при наращивании эффекта финансового рычага увеличивает постоянные расходы предприятия. При этом сила влияния операционного рычага растет, что увеличивает не только фин-й, но и предприним-й риск. Поэтому главная задача управления финансами в такой ситуации - снизить силу влияния финансового рычага.
Можно сформулировать правила :
Чем больше сила влияния операционного рычага (или чем больше постоянные расходы), тем более чувствительная прибыль от основной деятельности к изменениям объема продаж и выручки от реализации;
Чем выше уровень эффекта фин. рычага, тем более чувствительна чистая прибыль на акцию к изменениям прибыли от основной деятельн
Поэтому при одновременном увеличении силы влияния операц. и фин-го рычагов, незначительные изменения объема реализации и выручки приводят к значительным изменениям чистой прибыли на акцию . Это выражается в формуле соединенного эффекта операционного и финансового рычагов : СЭОФР = СВФР*СВОР
Результаты по этой формуле разрешают оценить уровень совокупного риска , связанного с предприятием, и отвечает на вопрос, на сколько % изменит чистая прибыль на акцию при изменен объема продаж на 1%.
Т.о. соединение операционного рычага с финансовым рычагом может оказаться губительным для предприятия, так как предпринимательский и финансовый риски взаимно увеличиваются, генерируя неблагоприятные эффекты. Взаимодействие операционного и финансового рычагов увеличивает отрицательное влияние выручки от реализации, которая сокращается, на размер прибыли от основной деятельности и чистой прибыли.
Задача снижения совокупного риска , связанного с предприятием, сводится главным образом к выбору одного из трех вариантов:
1. Высокий уровень эффекта финансового рычага в соединении со слабой силой влияния операционного рычага.
2. Низкий уровень эффекта финансового рычага в соединении с сильным операционным рычагом.
3. Сдержанные уровни эффектов финансового и операц-го рычагов.
В самом общем случае критерием выбора того или другого варианту служит максимум курсовой стоимости акции при достаточной безопасности инвесторов. Оптимальная структура капитала - всегда результат компромисса между риском и прибыльностью.
Спланировав восприимчивый уровень риска можно спрогнозировать уровень чистой прибыли на акцию:
где ЧПа 1 - чистая прибыль на акцию в планированном периоде;
ЧПа 0 - чистая прибыль на акцию в отчетном периоде;
ΔВ(%) – запланированное изменение выручки в процентах;
СЕФОВ - соединенный эффект влияния финансового и операционного рычагов.
Существуют три вида рычага, характеризующих взаимосвязь структуры затрат (соотношение постоянных И переменных затрат), структуры капитала (соотношение заемных и собственных средств) и финансового результата деятельности гостиничного предприятия.
1. Операционный (производственный) рычаг (ОПР) - это показатель потенциальной возможности изменения прибыли за счет изменения структуры затрат и объема реализации:
где ВМ - валовая маржа - разность между выручкой от реализации и переменными затратами. Часто валовую маржу называют валовой прибылью, маржинальной прибылью, вкладом, суммой покрытия и т.д.; П - прибыль.
Операционный (производственный) рычаг (ОПР) для отдельно предоставляемой услуги, например в гостинице, рассчитывают по следующей формуле:
где ОПР - операционный (производственный) рычаг на единицу услуг; Ц - цена товара/услуги;
v - удельные переменные затраты (переменные затраты, приходящиеся на единицу услуги);
ПРч - прибыль чистая на единицу услуг.
Операционный (производственный) рычаг показывает, на сколько процентов изменится прибыль при изменении объема реализации на 1%.
Например, выручка от реализации услуг в ресторане составляет 400 тыс. руб.; переменные затраты - 250 тыс. руб.; постоянные затраты - 100 тыс. руб. Тогда валовая маржа равна 150 тыс. руб., прибыль - 50 тыс. руб., а ОПР = 150 тыс. руб./50 тыс. руб. = 3, 0. Таким образом, если объем реализации уменьшится (увеличится) на 1%, то прибыль возрастет (снизится) на 3%.
Эффект (сила) операционного (производственного) рычага (СПРПр) сводится к тому, что любое изменение выручки от реализации (за счет изменения объема) приводит к еще более сильному изменению прибыли. Действие данного эффекта связано с непропорциональным влиянием постоянных и переменных затрат на результат финансово-экономической деятельности предприятия при изменении объема предоставления услуг.
Для расчета эффекта или силы воздействия рычага используется целый ряд показателей. При этом требуется разделение издержек на переменные и по
© На правах рукописи Скобкина C.C. , 165
стоянные с помощью промежуточного результата. Эту величину принято называть валовой маржой, суммой покрытия, вкладом. В эти показатели входят:
а) валовая маржа = прибыль от реализации + постоянные затраты;
б) вклад (сумма покрытия) = выручка от реализации - переменные затраты;
в) эффект (сила) рычага = (выручка от реализации - переменные затраты) / прибыль от реализации.
Если трактовать эффект воздействия операционного рычага как изменение валовой маржи, то ее расчет позволит ответить на вопрос насколько изменяется прибыль от увеличения объема (производства, сбыта) продукции.
Изменяется выручка, изменяется сила рычага. Например, если сила рычага равна 8,5, а рост выручки планируется на 3%, то прибыль вырастет на: 8,5 х 3% = 25,5%. Если выручка падает на 10%, то прибыль уменьшается на: 8,5 х 10% = 85%.
Эффект (сила) операционного (производственного) рычага (СПРПР) может
рассчитываться на основе прироста валовой маржи по формуле:
СПРПР =-;
АОР
где АВМ - прирост валовой маржи (операционной прибыли) в %; АОР - прирост объема реализации продукции/услуг.
В целях исключения влияния налоговых платежей, включаемых в цену продукции/услуг, расчет ЭОПР может быть произведен по следующей формуле:
СПРПР =-;
А ПРЧ
где АВМ - прирост валовой маржи (операционной прибыли) в %; А ПРч - прирост чистой прибыли.
Задавая тот или иной темп прироста объема реализации, используя указанную формулу, можно определить в каких размерах возрастает сумма операционной прибыли при сложившемся на предприятии коэффициенте операционного рычага.
Для количественного определения зависимости прироста чистой прибыли (АПРч) от увеличения объема производства (AN) используем следующую формулу:
AnP4 = [(M-v)*N-C]*(1 -СНПР),
166
где АПРч - прирост чистой прибыли; Ц - цена товара/услуги;
N - количество товара/услуг;
С - постоянные затраты;
СНПР - ставка налога на прибыль.
Переходя к относительным отклонениям, определяем:
где R - показатель удельного веса постоянных затрат в общей сумме затрат на
единицу услуг;
С - постоянные затраты;
Ц - цена товара/услуги;
v - удельные переменные затраты (переменные затраты, приходящиеся на единицу товара);
N - количество товара/услуг, и имеем:
АПРч = [(Ц - v) * N] / [(Ц - v) * N - С] *AN = 1 / (1 - R) *AN, где АПРч - прирост чистой прибыли; Ц - цена товара/услуги;
v - удельные переменные затраты (переменные затраты, приходящиеся на единицу товара);
AN - прирост количество товара/услуг; С - постоянные затраты;
R - показатель удельного веса постоянных затрат в общей сумме затрат.
Эффект (силу) производственного рычага теперь можно представить как:
СПРПР = N/;
СПРПР=(ПР + С)/ПР,
где ПР = (Ц - v) * N - С - прибыль до вычета налога на прибыль.
Кроме того, эффектом (производственного) рычага является увеличение экономической рентабельности производства (ЭР), которая рассчитывается по формуле:
ЭР = [(Ц - v) * N - С] / (v * N + С) * 100%, где ЭР - экономическая рентабельность;
Ц - цена товара/услуги;
v - удельные переменные затраты (переменные затраты, приходящиеся на единицу товара);
N - количество товара/услуг; С - постоянные затраты.
Коэффициент операционного рычага (КОР) - это соотношение постоянных и переменных издержек на предприятии, который рассчитывается по следующей формуле:
КОР =-;
ИО
где ИП - сумма постоянных операционных издержек; ИО - сумма общих операционных издержек.
Чем выше значение коэффициента операционных издержек на предприятии, тем в большей степени оно способно ускорять темпы прироста операционной прибыли по отношению к темпам прироста объема реализации продукции/услуг.
Сила воздействия операционного рычага показывает степень предпринимательского риска, т.е. риска потери прибыли, связанного с колебаниями объема реализации. Чем больше эффект операционного рычага, т.е. чем больше доля ПОСТОЯННЫХ затрат, тем больше предпринимательский риск.
2. Финансовый рычаг - это показатель потенциальной возможности изменения прибыли за счет изменения соотношения заемных и собственных средств. Соотношение между собственными и заемными средствами предприятия определяет структуру используемого им капитала. Заемные средства и, в частности, кредит ЯВЛЯЮТСЯ объективной необходимостью для предприятия. Без кредита в нормальных условиях ни одно предприятие работать не может, так как в этом случае бессмысленно говорить об эффективности производства. Можно выделить три основные причины, когда предприятие пользуется кредитом:
При недостаточности собственных средств;
При необходимости покрывать переменную часть оборотных активов;
В целях повышения рентабельности собственных средств за счет так называемого финансового рычага (левередж), т.е. кредита.
Рассмотрим более подробно последнюю причину на основе примера, представленного в таблице 7.4 .
Таблица 7.4
Пример расчета рентабельности оборотного капитала предприятия Предприятия Оборотные средства Источники оборотных средств Рентабельность оборотных средств, % Прибыль Рентабельность собственных оборотных средств, % собственные кредит
гр.6: гр.2 х 100% гр.6: гр.3 х 100% 1 2 3 4 5 6 7 Гостиница А Гостиница Б 30 30 30 20 10 20 20 со со 20 30 В соответствии с существующим механизмом все проценты за краткосрочный кредит включаются в себестоимость продукции, а проценты сверх учетной ставки, включая маржу, увеличивают налогооблагаемую прибыль, с которой уплачивается налог на прибыль.
Следовательно, гостиница Б определенную часть прибыли по этой причине перечислит в бюджет. Но рентабельность ее собственных средств (30%) выше, чем у гостиницы А (20%) и за счет включения в себестоимость суммы процентов за кредит у предприятия она еще значительно возрастет.
Граница эффективности кредита определяется так называемым эффектом финансового рычага (ЭФР), который характеризует степень финансового риска, т.е. вероятность потери прибыли и снижения рентабельности в связи с чрезмерными объемами заемного капитала.
Первый метод расчета эффекта финансового рычага (ЭФРРСК) связывает объем и стоимость заемных средств с уровнем рентабельности собственного капитала:
ЭФРРСК =-*(1 - СНП) * (ЭР - СРСП);
где ЗК - заемный капитал;
СК - собственный капитал (раздел III баланса);
СНП - ставка налога на прибыль;
СРСП - средняя расчетная ставка процента (включает не только процент, но и все финансовые издержки, а именно: затраты по страхованию заемных средств, штрафные проценты и т.п., отнесенные к сумме заемных средств).
Этот показатель отражает возможное изменение (увеличение/уменьшение) рентабельности собственных средств, связанное с использованием заемных средств, с учетом платности последних:
Если СРСП - если СРСП > ЭР, то рентабельность собственных средств у предприятия, берущего кредит по данной ставке, будет ниже, чем у предприятия, которое этого не делает, на величину ЭФР1.
Разность (ЭР - СРСП) называют дифференциалом финансового рычага:
ДФР= ЭР - СРСП
Соотношение (ЗК/СК) принято называть плечо финансового рычага:
Тогда формулу ЭФР РСК МОЖНО записать следующим образом:
ЭФР РСК - ДФР х ПЛ ФР х (1 - СНП) Сформулируем следующие правила, связанные с эффектом финансового рычага:
1. Дифференциал финансового рычага должен быть положительным. Имеются определенные рычаги воздействия на дифференциал, однако такое влияние ограничено возможностями наращивания эффективности производства.
2. Дифференциал финансового рычага - это важный информационный импульс не только для кредитополучателя, но и для кредитодателя, так как он позволяет определить уровень (меру) риска предоставления займов. Чем больше дифференциал, тем меньше риск для кредитодателя, и наоборот.
3. Плечо финансового рычага также несет принципиальную информацию как для кредитополучателя, так и кредитодателя. Большое плечо означает значительный риск для обоих участников экономического процесса.
Таким образом, можно утверждать, что эффект финансового рычага позволяет определять возможности привлечения заемных средств для повышения рентабельности собственных средств, и связанный с этим финансовый риск.
Рассмотрим механизм формирования эффекта финансового рычага на следующем примере (табл. 7.5.):
\ 70 № п/п Показатели Гостиницы
А Б В 1 2 3 4 5 1. Средняя сумма всего используемого капитала (активов) в рассматриваемом периоде из нее: 1000 1000 1000 2. Средняя сумма собственного капитала 1000 800 500 3. Средняя сумма заемного капитала - 200 500 4. Сумма валовой прибыли (без учета расходов по уплате процентов за кредит) 200 200 200 5. Коэффициент валовой рентабельности активов (без учета расходов по уплате процентов за кредит), % 20 20 20 6. Средний уровень процентов за кредит, % 10 10 10 7. Сумма пpoцe^ использовани нтов за кредит, е заемного кап гр.Зхгр.6^
100 уплаченная за итала 20 50 8. Сумма валовой прибыли предприятия с учетом расходов по уплате процентов за кредит
(гр. 4 - гр. 7) 200 180 150 9. Ставка налога на прибыль, выраженная десятичной дробью 0,3 0,3 0,3 10. Сумма налога на прибыль (гр. 8 х гр. 9) 60 54 45 11. Сумма чистой прибыли, остающейся в распоряжении предприятия после уплаты налога
(гр. 8-гр. 10) 140 126 105 12. Коэффициент го капитала ш рентабельное рентабельное пи коэффициен ти, %
г- rp.11x.100 -1 гр.2 ^ ти собственно-гг финансовой 14,00 15,75 21,00 13. Прирост рентабельности собственного капитала в связи с использованием заемного капитала, в % (по отношению к предприятию А) 1,75 7,00 Таблица 7.5
Формирование эффекта финансового рычага (усл. ден. единиц)
Таблица 7.6
Пример расчета цены капитала Показатели Варианты
I II III IV V Коэффициент капитала: заемного капитала 0 0,1 0,3 0,5 0,6 собственного капитала 1,0 0,9 0,7 0,5 0,4 Цена капитала: Рассматривая приведенные данные, можно увидеть, что по гостиничному предприятию А эффект финансового рычага отсутствует, так как оно не использует в своей хозяйственной деятельности заемный капитал. По предприятию Б этот эффект составляет:
ЭФР РСК = (1 -0,3) х (20 -10) х-= 1,75%
Соответственно по гостиничному предприятию В этот эффект составляет:
ЭФР РСК =(1 - 0,3) х (20 -10) х-= 7,00%
Из результатов проведенных расчетов видно, что чем выше удельный вес заемных средств в общей сумме используемого предприятием капитала, тем больший уровень прибыли оно получает на собственный капитал.
Второй метод расчета эффекта финансового рычага связывает объем и
стоимость заемных средств с показателем чистой прибыли:
ЭФРПР = ЗК х (ЭР - СРСП) х (1 - СНП), где ЗК - заемный капитал;
ЭР - экономическая рентабельность (рентабельность активов);
СРСП - средняя расчетная ставка процента (включает не только процент, но и
все финансовые издержки, а именно: затраты по страхованию заемных средств,
штрафные проценты и т.п., отнесенные к сумме заемных средств);
СНП - ставка налога на прибыль.
Чем дороже обходятся заемные средства предприятию, тем больше ЭФР2, а, следовательно, и финансовый риск. Особенно это опасно при снижении прибыли.
Понятие финансового рычага тесно связано с понятием цены капитала предприятия. Они определяют выбор оптимальной структуры капитала предприятия. Это можно проследить на следующем примере (Табл. 7.6).
© , ЕтаП: \ 72 заемного - 20 20 20 30 собственного 24 25 26 27 28 Взвешенная цена капитала 24 24,5 24,2 23,5 29,2 Эффект финансового рычага - 0,6 2,6 7 -3 Ценой собственного капитала является сумма полученной на него чистой прибыли, а заемного - заплаченные за него проценты за кредит. Взвешенная цена капитала определяется с учетом цены и удельного веса каждой компоненты, например, во II варианте: 24,5 = (20 х 0,1 + 25 х 0,9). Оптимальным для предприятия является четвертый, характеризующийся максимальной величиной финансового рычага и минимальной взвешенной ценой капитала.
3. Сопряженный рычаг характеризует совокупное влияние предпринимательского и финансового рисков и показывает, на сколько процентов изменится чистая прибыль при изменении объема реализации на 1%:
Сопряженный рычаг = Сила операционного рычага х Эффект финансового рычага = (Валовая маржа / Прибыль до уплаты процентов и налогов) х (Прибыль до уплаты процентов и налогов / Прибыль за вычетом процентов).
Поведение переменных и постоянных затрат при изменениях объема производства и сбыта продукции (работ, услуг) в краткосрочном периоде
Операционный анализ служит поиску наиболее выгодных комбинаций между переменными и постоянными затратами по выпуску и реализации продукции (работ, услуг), ценой и объемом продаж
Операционный анализ применяется при:
* планировании платежей по налогу на прибыль, особенно авансовых)
* выработки деталей коммерческой политики предприятия (цена)
* ассортиментной политики предприятия
* выбору метода оценки запасов
* выбору метода амортизационных отчислений
Основные показатели операционного анализа:
¨ Валовая маржа , ден. ед. - результат от реализации продукции (работ, услуг) после возмещения переменных затрат. Одной из главных целей менеджмента является максимизация валовой маржи, поскольку именно она является источником покрытия постоянных издержек и формирования прибыли.
Валовая маржа = Выручка (нетто) от продаж - Переменные затраты
¨ Коэффициент валовой маржи , коэфф. Показывает долю валовой маржи в выручки от реализации продукции (работ, услуг)
Коэффициент валовой маржи = Валовая маржа/ Выручка (нетто) от продаж
¨ Порог рентабельности , ден. ед. Это такая выручка от реализации при которой предприятие уже не имеет убытков, но еще не имеет и прибылей. Валовой маржи в точности хватает на покрытие постоянных затрат, и прибыль равна нулю.
Порог рентабельности = Постоянные затраты/ Коэффициент валовой маржи
Порог рентабельности в натуральном выражении показывает какое количество товара необходимо реализовать, чтобы предприятие покрыло свои постоянные затраты и часть переменных затрат.
Порог рентабельности в натуральном выражении = Постоянные затраты / (Цена за единицу продукции – Переменные затраты на единицу продукции)
На рис. 5.1 отображено графическое представление порога рентабельности.
 Выручка от
| |
 продаж, ден.ед.,
| |
| затраты, ден.ед. | Линия выручки от продаж |
 | |
| Линия | |
| Порог рентабельности совокупных затрат | |
| Линия постоянных затрат | |
| Объем продаж | |
| в натуральном выражении | |
| Безубыточный объем продаж в натуральном выражении |
Рис. 5.1 Графическое изображение порога рентабельности
¨ Запас финансовой прочности , ден. ед. показывает на сколько выручка от реализации продукции (работ услуг) превышает порог рентабельности.
Запас финансовой прочности = Выручка (нетто) от продаж – Порог рентабельности
Запас финансовой прочности в относительном выражении показывает на сколько процентов может снизиться выручка от продаж, а предприятие все еще не вступит в зону убытков.
Запас финансовой прочности (%) = Запас финансовой прочности (ден.ед.)/ Выручку от продаж
¨ Сила воздействия операционного рычага (предпринимательский риск) показывает, сколько процентов изменения прибыли даёт каждый процент изменения выручки.
Сила воздействия операционного рычага = Валовая маржа/ прибыль до налогообложения
Операционный рычаг - потенциальная возможность влиять на прибыль предприятия до налогообложения путем изменения структуры себестоимости и объема выпуска. Действие операционного рычага проявляется в том, что любое изменение выручки от реализации всегда порождает более сильное изменение прибыли. Сила воздействия операционного рычага всегда рассчитывается для определенного объема продаж или объема выручки.
СВОР подается контролю на основе учета зависимости силы воздействия рычага от величины постоянных затрат: чем больше постоянные затраты и чем меньше прибыль, тем сильнее действует операционный рычаг. Это легко показать преобразованием формулы силы воздействия операционного рычага: валовая маржа/ прибыль = (постоянные затраты + прибыль)/ прибыль. Таким образом, изменение величины постоянных затрат оказывает влияние на силу воздействия операционного рычага: увеличивая или снижая её.
Для предприятий, имеющих высокую долю основных производственных фондов в составе имущества предприятия, высокая сила операционного рычага представляет значительную опасность: в условиях экономической нестабильности, падения платежеспособного спроса клиентов и сильной инфляции каждый процент снижения выручки оборачивается катастрофическим падением прибыли и вхождением предприятия в зону убытков. Поэтому для предприятий имеющих длительный производственный цикл либо предприятий которые не могут быстро перепрофилировать производство особенно важно осуществлять контроль за уровнем постоянных затрат в общем их объеме и уровнем предпринимательского риска предприятия.
Пример. Ниже приведеныпоказатели операционного анализа при исходном варианте и варианте 10-процентного роста выручки.
| Показатель | Исходный вариант | Вариант 10- процентного роста выручки |
| 1. Выручка от реализации продукции, тыс. ден. ед. | ||
| 2. Переменные затраты, тыс. ден. ед. | ||
| 3. Валовая маржа, тыс. ден. ед. | ||
| 4. Коэффициент валовой маржи, коэфф. | 0,225 | 0,225 |
| 5. Постоянные издержки, тыс. ден. ед. Доля постоянных затрат в общей их сумме, % | 8,82 | 8,08 |
| 6. Порог рентабельности, тыс. ден. ед. | 13 333, 3 | 13 333, 3 |
| 7. Запас финансовой прочности, тыс. ден. ед. | 26 666,7 | 30666,7 |
| 8. Запас финансовой прочности, % | 67 % | 70 % |
| 9. Прибыль, тыс. ден. ед | ||
| 10. Сила воздействия операционного рычага | 1,5 | 1,43 |
Расчет показывает, что по мере удаления выручки от порога рентабельности сила воздействия операционного рычага ослабевает, а запас финансовой прочности увеличивается. Это связано с относительным уменьшением постоянных затрат в общей их сумме.
Сопряженный риск: расчет и основные правила минимизации
Для оценки совокупного риска, связанного с предприятием необходимо рассмотреть взаимодействие финансового и операционного рычагов:
1. Сила воздействия операционного рычага определяет предпринимательский риск предприятия. Это риск, связанный с деятельностью предприятия на рынке сбыта. Предпринимательский риск определяется: неустойчивостью спроса и цен на готовую продукцию, а также цен на сырьё, энергию, полуфабрикаты. Все это вызывает трудности получения необходимой рентабельности и массы прибыли и затрудняет поддержку оптимальной структуры постоянных и переменных затрат.
2. Финансовый риск генерируется неустойчивостью финансовых условий кредитования (особенно при колебаниях рентабельности активов), неуверенностью владельцев обыкновенных акций в получении достойных дивидендов и достойного возмещения в случае ликвидации предприятия с высоким уровнем заемных средств.
3. Операционный рычаг воздействует своей силой на операционный доход, а финансовый рычаг на сумму чистой прибыли и уровень рентабельности собственных средств.
4. Возрастание процентов за кредит при наращивании эффекта финансового рычага увеличивает постоянные затраты, а значит оказывает повышенное воздействие на операционный рычаг. Сила воздействия операционного рычага и сила воздействия финансового рычага действуют в одном направлении и увеличивают суммарный риск предприятия.
Чем больше сила воздействия операционного рычага (или чем больше постоянные затраты), тем более чувствителен операционный доход к изменениям объема продаж и выручки от реализации; чем выше уровень эффекта финансового рычага, тем более чувствительна чистая прибыль на акцию к изменениям операционного дохода.
Поэтому по мере одновременного увеличения силы воздействия операционного и финансового рычагов все менее и менее значительные изменения выручки от продаж приводят к все более и более масштабным изменениям чистой прибыли на акцию. Этот тезис выражается в формулесопряженного эффекта операционного и финансового рычагов (сила воздействия финансового рычага вычисляется на основе второй концепции)
Результаты вычисления по этой формуле указывают на уровень совокупного риска, связанного с предприятием, и отвечают на вопрос, на сколько процентов изменяется чистая прибыль на акцию при изменении объема продаж (выручки от реализации) на один процент.
Очень важно заметить, что сочетание мощного операционного рычага с мощным финансовым рычагом может оказаться губительным для предприятия, так как предпринимательский и финансовый риски взаимно умножаются, мультиплицируя неблагоприятные эффекты. Взаимодействие операционного и финансового рычагов усугубляет негативное воздействие сокращающейся выручки от реализации на величину операционного дохода и чистой прибыли.
Таким образом, задача снижения совокупного риска, связанного с предприятием, сводится главным образом к выбору одного из трех вариантов:
1. Высокий уровень эффекта финансового рычага в сочетании со слабой силой воздействия операционного рычага. Высокий уровень эффекта финансового рычага погашается слабым воздействием операционного рычага.
2. Низкий уровень эффекта финансового рычага в сочетании с сильным операционным рычагом.
3. Умеренные уровни эффектов финансового и операционного рычагов (этого варианта часто бывает труднее всего добиться).
В самом общем случае критерием выбора того или иного варианта служит максимум курсовой стоимости акции при достаточной безопасности инвесторов. Оптимальная структура капитала - всегда результат компромисса между риском и доходностью. И, если равновесие достигнуто, оно должно принести и желанную максимизацию курсовой стоимости акций.
Формулу сопряженного эффекта операционного и финансового рычагов можно использовать для оценки суммарного уровня риска, связанного с предприятием, и определения роли предпринимательского и финансового рисков в формировании совокупного уровня риска.
Политика управления денежными потоками предприятия
Основой финансово- хозяйственной деятельности предприятия в самом широком смысле слова является движение денежных средств. Предприятие постоянно оперирует реально имеющимися платежными средствами - деньгами, векселями, чеками. Состояние платежных средств на предприятии в первую очередь зависит от их поступления- прироста кассовой наличности, вклада денежных средств на счета в банке. Другим фактором, влияющим на наличие платежных средств, является выплата- изъятие денежных средств из предприятия. Любое предприятие должно учитывать два обстоятельства: с одной стороны, для поддержания текущей платежеспособности необходимо наличие достаточной величины денежных средств, с другой - всегда есть возможность получить дополнительную прибыль от вложения этих средств.
Денежный поток предприятия отличается от прибыли и от выручки от реализации.
Выручка - валовой доход от реализации продукции
Прибыль - разница между выручкой и затратами
Денежный поток - разность между всеми полученными и выплаченными предприятием денежными средствами за определенный период времени.
Касса
