Как отмечалось в предыдущем подразделе, капитал инвестируется в активы фирмы. Любая фирма использует (эксплуатирует) свои активы (имущество) для производства товаров, выполнения работ, оказания услуг (далее - продукция).
Продукция имеет стоимость. С позиций финансового менеджмента нас будут интересовать ее движение и состав по элементам. В этой связи рассмотрим ряд показателей, поэтапно включающих отдельные элементы стоимости (рис. 1.3).
Выручка от реализации продукции (ВР). Это сумма денежных средств, поступивших на расчетный счет коммерческой организации за реализованную продукцию. За счет выручки от реализации фирма возмещает расходы на производство и сбыт продукции, выполняет обязательства перед финансово-кредитной системой государства, осуществляет свое производственное и социальное развитие, выплачивает дивиденды. Этот показатель включает в себя все элементы стоимости продукции.
а
а
я
м
I
amp;
в
Л
н
о
о
S
В
о
н
О
Добавленная стоимость (ДС). Этот показатель широко известен за рубежом и в нашей стране в связи с уплатой налога на добавленную стоимость. Ее можно определить как разницу между стоимостью продукции и стоимостью потребленных для ее производства материальных ресурсов и услуг других организаций. Он обозначает ту часть стоимости продукции, которую создала данная фирма и добавила ее к стоимости материальных затрат. Данный показатель свидетельствует о масштабах деятельности предприятия и его вкладе в создание национального дохода .

	Материальные					A
н о	расходы
о S	Расходы на оплату				і	і
о	труда
о (D Ю (D О	Сумма начисления амортизации			і Нетто-	к Брутто-	Добав
	Прочие расходы	% за кредит	і	к результат эксплуата	результат эксплуа	ленная сто
		Налоги		ции	тации	имость
При	Налоги			инвестиций Г 1	инвестиции Г Ч
быль	Чистая прибыль					Г 1

Рис. 1.3. Состав стоимости продукции.
Базовые показатели финансового менеджмента
Брутто-результат эксплуатации инвестиций (БРЭИ). Этот показатель получается за вычетом из добавленной стоимости расходов по оплате труда, является промежуточным результатом финансово-хозяйственной деятельности предприятия и характеризует прибыль до вычета амортизации, финансовых издержек по заемным средствам и налогов.
Нетто-результат эксплуатации инвестиций (НРЭИ). Определяется как разница между БРЭИ и затратами на восстановление основных фондов (амортизационные отчисления). Этот показатель включает прибыль до уплаты процентов за кредит и налогов. Упрощенно его можно рассчитать прибавлением к прибыли процентов за кредит, относимых на себестоимость продукции.
Прибыль до уплаты налогов определяется путем вычитания из стоимости продукции ее себестоимости. А если из прибыли вычесть налоги, то останется чистая прибыль. Этот показатель характеризует конечную цель деятельности фирмы.
Оборот. Определяется как сумма выручки от реализации и внереализационных доходов (за вычетом внереализационных расходов), характеризует масштабы деятельности фирмы и средства, которыми она оперирует на рынке.
Рассмотренные показатели являются абсолютными показателями финансового менеджмента. Но для более полной оценки финансового состояния фирмы, для определения ее эффективности используются относительные показатели. Рассмотрим основные из них.
Экономическая рентабельность активов (ЭР) определяется отношением НРЭИ к объему актива баланса (А):
ЭР = ^.юо%
А
В практике используется другой вариант этого показателя - чистая рентабельность активов. Он определяется как отношение чистой прибыли после уплаты налогов (ЧП) к объему актива баланса:
ЧП
ЭРч = 100%
А
Экономическая рентабельность - это жизненно важный показатель для предприятия, характеризующий его прибыльность. Достаточный уровень данного показателя - залог будущих успехов фирмы.
Преобразуем формулу экономической рентабельности, сначала умножив ее на показатель «оборот» (ОБ), а затем разделив на него же. От такой операции величина рентабельности не изменится:
эр=НРМ ОБ,ш%=НРЭИ 100%,ОБ
А ОБ ОБ А "
Преобразование формулы позволит определить, какие факторы в наибольшей степени повлияли на экономическую рентабельность. В этой формуле появляются еще два относительных показателя: коммерческая маржа и коэффициент трансформации.
Коммерческая маржа (КМ) определяется в процентах отношением НРЭИ к обороту:
, НРЭИ,
КМ = 100%
ОБ
Она показывает, какой результат эксплуатации инвестиций дает каждый рубль оборота. Он называется также экономической рентабельностью оборота или рентабельностью продаж.
Коэффициент трансформации (КТ) определяется отношением оборота к активу:
КТ = -
А "
Он показывает, сколько рублей оборота снимается с каждого рубля активов. Его можно назвать оборачиваемостью активов, характеризующей, сколько раз за данный период оборачивается каждый рубль активов.
Аналогичным образом можно преобразовать формулу чистой рентабельности активов, умножив и разделив ее на показатель «оборот»:
ЭРН = - - 100% = - 100% - н А ОБ ОБ А "
Таким образом, мы определяем, что на чистую рентабельность активов влияют чистая рентабельность оборота и оборачиваемость активов.
Чистая рентабельность оборота (ЧРО) определяется отношением чистой прибыли к обороту (выражается также в процентах).
ЧП
ЧРО = 100%
ОБ
Кроме того, в практике финансового менеджмента используется показатель рентабельности собственных средств фирмы (РСС). Он определяется как отношение НРЭИ за минусом финансовых издержек по заемным средствам (ФИ) к стоимости собственных средств (СС):
НРЭИ - ФИ РСС= 100%
СС
В такой трактовке данный показатель характеризует результат эксплуатации инвестиций, полученный от использования собственных средств.
Можно применить и другую модификацию этого показателя - чистая рентабельность собственных средств (РССЧ). В этом случае в числителе нужно поставить чистую прибыль:
ЧП
РССЧ = 100%
4 СС

Отправить свою хорошую работу в базу знаний просто. Используйте форму, расположенную ниже

Студенты, аспиранты, молодые ученые, использующие базу знаний в своей учебе и работе, будут вам очень благодарны.

Подобные документы

Сущность и функции финансового менеджмента. Субъекты и объекты финансового управления. Принципы финансового механизма и его основные элементы. Финансовые решения и обеспечение условий их реализации. Ход слияния промышленного и финансового капитала.

контрольная работа , добавлен 05.03.2011


Роль левериджа в финансовом менеджменте предприятия, его основные виды. Концепции расчета финансового левериджа. Эффект финансового рычага, его анализ для ОАО "РусГидро". Взаимосвязь финансового левериджа с финансовым риском деятельности предприятия.

курсовая работа , добавлен 23.03.2017


Цель и задачи финансового менеджмента. Концепция временной стоимости денег и математические основы финансового менеджмента. Виды рисков и управление рисками в финансовом менеджменте. Финансовая отчетность и оценка финансового положения предприятия.

шпаргалка , добавлен 23.01.2009


Эволюция финансового менеджмента. Фундаментальные концепции финансового менеджмента. Теория структуры капитала, дивидендов и "синицы в руках". Анализ дисконтированного денежного потока. Особенности современного финансового менеджмента в России.

реферат , добавлен 24.02.2016


Терминология, базовые понятия, концепции финансового менеджмента. Основные этапы развития, функции и механизм финансового менеджмента. Принципы бизнес-планов инвестиционных проектов. Система внешней поддержки финансовой деятельности предприятия.

курсовая работа , добавлен 19.01.2013


Причины возникновения специфической модели финансового менеджмента В России. Характеристика и этапы развития западного и российского финансового менеджмента. Особенности и подходы к формированию системы современного финансового менеджмента в России.

реферат , добавлен 11.01.2009


Определение роли финансового менеджмента в управлении компании. Основные показатели системы финансового менеджмента предприятия. Анализ состояния и движения финансов предприятия ООО "Цветпринт". Абсолютные показатели и финансовая устойчивость фирмы.

курсовая работа , добавлен 23.10.2014


Леверидж как основной элемент финансового менеджмента, его особенности и основные функции. Специфика и отличительные черты производственного левериджа. Формулы для расчета и оценка финансового, производственного и производственно-финансового левериджа.

курсовая работа , добавлен 20.09.2010

Существуют следующие базовые понятия фин. менеджмента: добавленная стоимость (ДС), бруттно-результат эксплуатации инвестиций (БРЭИ), нетто-результат эксплуатации инвестиций (НРЭИ), эк. рентабельность активов (ЭР). Они заимствованы из практики западных фирм, но вполне могут вписаться и вписы­ваются в современную жизнь трансформирующейся российской экономики на уровне предприятия.

Добавленная стоимость. С эк. точки зрения - это стоимость, созданная на предприятии за опред. период времени, это вклад каждого эконом, субъекта в ВВП как результат обществ, про-ва за опред. период времени. Для его расчета из стоимости продук­ции, произведенной предприятием за опред. период, следует вычесть стоимость потребленных матер, средств (сырья, энер­гии и т.д.) и услуг др. организаций. Отметим, что здесь имеется в виду стоимость не только реализованной продукции, а вообще произведенной, поскольку данный показатель х-т всю стоимость добавленную предприятием к стоимости сырья, энергии и услуг. Помимо стоимости реализ. продукции сюда включается измене­ние запасов готовой продукции и незаверш. про-ва.

Брутто-результат эксплуатации инвестиций (БРЭИ). Он рас-ется путем вычета из ДС налога на ДС, всех расходов по оплате труда и связанных с ней платежей пред-я, а также всех налогов и налоговых платежей пред-я, кроме налога на прибыль. БРЭИ представляет собой промежут. результат финан.-хоз. деятельно­сти пред-я. Это прибыль до вычета амортизационных отчисле­нии, фин. издержек по заемным средствам и налога на прибыль. Величина данного показателя х-т достаточность средств на по­крытие указанного перечня расходов. По его удельному весу в Д<- оценивают эф-ть управления пред-ем, его потенц. рента­бельность.

Нетто-результат эксплуатации инвестиций. С эк. точ­ки зрения - это показатель, наиболее близкий к прибавочному продукту предприятия. Иногда говорят еще о НРЭИ как о при­были до уплаты % за кредит и налогов на прибыль. С бухгал. очки зрения - это БРЭИ за вычетом затрат на восстановление основных средств предприятия (средств труда). Нетто-результатом эксплуатации инвестиций можно считать балансо­вую прибыль, восстановленную до НРЭИ за счет прибавления процентов за кредит, относимых на себестоимость.

Экономическая рентабельность. С эк. точки зрения - это пока­затель эффективности функционир. предприятия, позволяющий сопоставлять результат (эффект) с затратами. С бухгал. точки зрения - это соотношение НРЭИ и актива баланса предприятия или соотношение балансовой прибыли и %% за кредит, относи­мых на себестоимость, и актива баланса предприятия. Эр рас­считывается по следующей формуле (1):

эр = (НРЭИ/ Пассив)100 = (НРЭИ/ Пассив)100 = (БП +ПКС/ Актив),

где НРЭИ - нетто-результат эксплуатации; БП - балансовая прибыль; ПКС - проценты за кредит, относимые на себестои­мость.

Понятно, что уменьшение экономической рентабельности за ряд периодов деятельности предприятия свидетельствует о сни­жении эффективности использования капитала. Для анализа действия факторов, влияющих на изменение ЭР, используют формулу Дюпона (2), которая выводится из формулы (1) путем умножения числителя и знаменателя на сумму оборота выручки от реализации и внереализационных доходов.

ЭР = (НРЭИ/ Актив)(Оборот/Оборот)100 = (НРЭИ/ Оборот)100 (Оборот/ Актив)=

КМ · 100 · КТ,

Где КМ - коммерческая маржа; КТ - коэффициент трансформации.

Коммерческая маржа с эк. точки зрения показывает рента­бельность оборота) выручки от реализации и внереазационных доходов). Выражается в %. С бухгал. точки зрения КМ доста­точно просто определяется на основании показателей приложе­ния к балансу предприятия - «Отчет о финансовых результа­тах».

Коэффициент трансформации с эк. точки зрения показывает эффективность использования актива предприятия (сколько рублей выручки получается с 1 руб. актива). Бухгал. отчетность предприятия дает возможность точно определить величину КТ (числитель - из «Отчета о фин. результатах», знаменатель - из самого баланса предприятия).

На основании преобразованной формулы можно получить два показателя, которые очень часто используются в зарубежной практике финансового менеджмента: 1. (НРЭИ / Оборот) Ч 100% - коммерческая маржа (КМ); 2. Оборот / Актив - коэффициент трансформации (КТ). Коммерческая маржа показывает величину финансового результата на каждые 100 рублей оборота (объема продаж). Как правило, КМ выражается в процентах. Этот показатель характеризует единство тактических и стратегических целей хозяйствующего субъекта, отражает только операционную деятельность и не имеет ничего общего с финансовой деятельностью. Средний уровень рентабельности продаж или КМ в разных видах деятельности может варьироваться от 3% до 30%, т.е. единого стандарта не существует. Это хороший критерий для сравнительной оценки с отраслевым стандартом. Коэффициент трансформации – показывает величину объема продаж или оборота, приходящуюся на 1 рубль активов, т.е. в какой оборот трансформируется каждый рубль активов. КТ тождественен коэффициенту оборачиваемости активов, который широко используется при оценке эффективности использования активов организации. Таким образом, формула экономической рентабельности примет вид: ЭР = КМ Ч КТ (3.4.) Используя полученную формулу, определим влияние факторов на экономическую рентабельность методом цепных подстановок или интегральным. На величину экономической рентабельности влияют два фактора: 1. влияние изменения коммерческой маржи; 2. влияние изменения коэффициента трансформации. Методика формализованного факторного анализа экономической рентабельности: 1. общее отклонение экономической рентабельности: ∆ ЭР = ЭР ¹ – ЭР º, (3.5.) где ∆ ЭР – общее отклонение экономической рентабельности; ЭРº - экономическая рентабельность за базисный период; ЭР¹ - экономическая рентабельность за отчетный период. 2. влияние изменения коммерческой маржи: ∆ ЭР (∆км) = (КМ¹ - КМº) Ч КТº, (3.6) где ∆ ЭР (∆км) – изменение экономической рентабельности за счет влияния коммерческой маржи; КМ¹, КМº - коммерческая маржа за отчетный и базисный периоды; 3. влияние изменения коэффициента трансформации: ∆ ЭР (∆кт) = (КТ¹ – КТº) Ч КМ ¹, (3.7.) где ∆ ЭР (∆кт) – изменение экономической рентабельности за счет влияния коэффициента трансформации; КТ¹, КТº - коэффициент трансформации за отчетный и базисный периоды. Сумма факторных отклонений дает общее изменение экономической рентабельности, что выражается следующей формулой: ∆ ЭР = ∆ ЭР (∆км) + ∆ ЭР (∆ кт) (3.8) Факторный анализ позволяет определить динамику влияния факторов на экономическую рентабельность и изыскать резервы ее повышения в допустимых размерах, т.к. увеличение коммерческой маржи всегда будет сопровождаться относительным снижением коэффициента трансформации. Достижение больших оборотов свидетельствует о немалом успехе организации. Однако финансовому менеджеру необходимо знать, какой ценой достигается этот успех. 43 Рассмотрим пример: НРЭИ – 5 тыс. руб.; Оборот – 50 тыс. руб.; Актив – 100 тыс. руб. Определить экономическую рентабельность? КМ = НРЭИ / Оборот = 10 %; КТ = Оборот / Актив = 0,5. ЭР = 10 % * 0,5 = 5 % Таким образом, на простом примере, мы видим, что хороший уровень КМ (10 %) дополняется низким значением КТ, т.е. на каждый рубль оборота приходится использовать по 2 рубля активов. Для получение НРЭИ в 5 тыс. руб. предприятие задействовало имущества в размере 100 тыс. руб. Вследствие этого экономическая рентабельность уменьшилась в 2 раза. Следовательно, финансовый менеджер при планировании показателей должен учитывать их взаимное влияние и противоречивый характер поведения. 3.3. Формула «Дюпон» (Du Pont) и ее модификация На практике метод «Дюпон» называют методом Дюпона, что неверно, так как Эжен дю Пон де Немур умер в 1834 году, а метод был разработан группой специалистов компании «Дюпон» значительно позже в 20-е годы прошлого столетия. Составными элементами формулы «Дюпон» являются коммерческая маржа и коэффициент трансформации (ЭР = КМ Ч КТ). Для более точного выявления влияния факторов необходимо модифицировать эту формулу. В качестве финансового результата взять чистую прибыль, а в двухфакторную модель ввести значение акционерного капитала (собственного капитала): Метод «Дюпон» основан на анализе соотношений, образующих коэффициент доходности акционерного капитала (Return on Equity – ROE): ROE = NI / CE Ч 100 %, (3.9) где NI (Net Income) – чистая прибыль; CE (Common Equity) – акционерный капитал предприятия. В практике финансового менеджмента могут быть использованы различные версии метода, отличающиеся степенью детализации: 1. Двухфакторная модель, т.е. в исходную модель вводим соотношение (актив/актив): ROE = (NI / CE) Ч 100 % Ч (TA / TA) = [(NI / ТА) Ч 100 %]Ч (ТА / CE), (3.10) где ТА (Total Assets) - суммарные активы Эту формулу можно записать, как: ROE = ROA Ч LR, (3.11) где ROA (Return on Assets) – доходность активов или чистая рентабельность активов (чистая прибыль / акционерный капитал); LR (Leverage Ratio) – коэффициент финансового рычага (актив / акционерный капитал). 2. Трехфакторная модель, т.е. в формулу ROE (3.10) дополнительно вводим соотношение (чистый объем продаж / чистый объем продаж): ROE = NI / CE = (NI / NS) Ч 100 % Ч (NS / TA) Ч (TA / CE), (3.12) где NS (Net Sales) – чистый объем продаж (без учета НДС) Формулу 3.12 можно записать через следующие сомножители: ROE = NPM Ч AT Ч LR (3.13) 44 NPM (Net Profit Margin) – чистая рентабельность оборота (чистая прибыль / чистый объем продаж); AT (Asset Turnover) – оборачиваемость активов (чистый объем продаж / актив). В экономической литературе взамен аббревиатуры NPM можно встретить аббревиатуру ROS и в этом случае формула примет вид: ROE = ROS Ч AT Ч LR, (3.14) где ROS (Return of Sales) – чистая рентабельность оборота. 3. Пятифакторная модель, т.е. в формулу 3.12 дополнительно вводим соотношения (прибыль до уплаты налогов / прибыль до уплаты налогов; прибыль до уплаты процентов и налогов / прибыль до уплаты процентов и налогов): ROE = (NI / CE) Ч 100 % = (NI / EBT) Ч 100% Ч (EBT / EBIT) Ч Ч (EBIT / NS) Ч (NS / TA) Ч (TA / CE), (3.15) где EBT (Earnings before Taxes) – прибыль до уплаты налогов; EBIT (Earnings before Interest and Taxes) – прибыль до уплаты процентов и налогов. Пятифакторную формулу можно записать следующим образом: ROE = TB Ч IB Ч OM Ч AT Ч LR, (3.16) где TB (Tax Burden) – налоговое бремя (чистая прибыль / прибыль до уплаты налогов) или k налоговых выплат; IB (Interest Burden) – процентное бремя (прибыль до уплаты налогов / прибыль до уплаты процентов и налогов) или k процентных выплат; OM (Operating Margin) – операционная рентабельность (прибыль до уплаты процентов и налогов / чистый объем продаж) или рентабельность продаж. Таким образом, на величину доходности акционерного капитала влияют следующие факторы: ставка налогов; проценты за кредит; операционная рентабельность; оборачиваемость активов; финансовый рычаг (леверидж). К основным проблемам применения метода «Дюпон» в российской практике можно отнести: 1. суммарные активы, как правило, не имеют объективной (разумной) оценки или стоимости; 2. показатель «чистая прибыль» в терминологии Министерства Финансов России далеко не является «чистым», т.к. из этой величины выплачивается целый ряд издержек (выплаты на социальные нужды; премии сотрудникам и т.п.); 3. в учетной политике не соблюдается принцип постоянства, т.к. изменение учетной и налоговой политики может происходить по несколько раз в учетном году. В этом случае попытка провести анализ по методу «Дюпон» имеет много погрешностей, искажающих действительность. Рассмотрим изученные коэффициенты и их влияние на доходность акционерного капитала (ROE). Для этого необходимо использовать баланс компании и счет прибылей и убытков (зарубежная отчетность). 45 Таблица 3.1. Анализ динамики доходности акционерного капитала Показатели (коэффициенты) Базисный год Отчетный год Отклонен ие (+,-) 1. Налоговое бремя (TB) 0,70 0,70 - 2. Процентное бремя (IB) 1,00 0,50 - 0,50 3. Операционная рентабельность (OM), % 15,00 12,00 - 3,00 4. Оборачиваемость активов (AT) 1,00 0,80 - 0,20 5. Финансовый леверидж (LR) 2,00 3,00 +1,00 6. Доходность акционерного капитала (ROE), 21,00 10,08 - 10,92 (п.1*п.2*п.3*п.4*п.5) За отчетный период по всем показателям, за исключением k финансового левериджа, наблюдалось снижение значений коэффициентов. В базисном году компания не имела долгов или, по крайней мере, не платила процентов за кредиты, т.к. IB = 1. В отчетном году компания решила увеличить свои операции за счет привлечения кредита, активы пополнились и финансовый леверидж возрос до 3 (LR). Однако в результате этого компании пришлось снизить отпускные цены и/или пойти на увеличение издержек. Вследствие этого операционная рентабельность (OM) уменьшилась на 3 %, а оборачиваемость активов (AT) – на 0,2. Половина операционной прибыли была направлена на уплату процентов (IB = 0,5). В результате доходность акционерного капитала компании (ROE) снизилась более чем в два раза (с 21 % до 10,08 %). В практике финансовой работы необходимо учитывать не только значения показателей, но и их взаимное влияние. Важно определить, какой показатель изменяется быстрее и сильнее, и как он влияет на результативный показатель. Рассмотрим взаимосвязь КМ и КТ и их сопряженное влияние на экономическую рентабельность (табл.3.2.). Таблица 3.2. Анализ динамики экономической рентабельности Анализируемый период КМ, % КТ ЭР,% (НРЭИ/Оборот) (Оборот/Актив) (КМ*КТ) 1квартал 5 3 15 2 квартал 6 4 24 3 квартал 8 4→ 32 4 квартал 10 3↓ 30 ↓ Условные обозначения: - увеличение показателя; ↓ - уменьшение показателя; → - неизменный показатель. В данном примере рост ЭР происходил за счет увеличения рентабельности продаж (КМ) за исключением 4 квартала. Коммерческая маржа имела устойчивую тенденцию к увеличению, в то время как коэффициент трансформации либо снижался (4 квартал), либо оставался на прежнем уровне (3 квартал). В 4 квартале КТ был ниже, чем в 3 квартале на 1, следовательно, снижение оборачиваемости в 4 квартале привело к уменьшению ЭР на 2 % (30% – 32%). Для увеличения КТ или оборачиваемости активов необходимо рассмотреть следующие возможности: 1. снизить ненужные или неэффективно используемые основные средства, нематериальны активы и т.п.; 2. снизить запасы излишних или залежалых материалов, топлива, незавершенного производства, готовой продукции (неликвиды); 3. уменьшить величину дебиторской задолженности, в том числе просроченной. Для анализа четырех базовых показателей рассмотренных в этой теме, а также для модификации моделей необходимо придерживаться следующих правил: использовать среднеарифметические или средне хронологические величины. Это непременное условие для получения реальной оценки происходящего. 46 при использовании формулы ЭР из объема актива необходимо вычесть величину кредиторской задолженности, т.е. тех заемных средств, которые работают на достижение НРЭИ, но не принадлежат хозяйствующему субъекту. при анализе используется не бухгалтерский, а аналитический баланс. Аналитический баланс получается путем вычитания из валюты баланса так называемых «больных» статей и кредиторской задолженности. 3.4. Контрольные вопросы для самопроверки знаний 1. Что означает налог на добавленную стоимость? 2. Как определяется добавленная стоимость? 3. Методика расчета БРЭИ. 4. Что означает аббревиатура «НРЭИ»? 5. Как определяют потенциальную рентабельность организации? 6. Показатель НРЭИ тождественен показателю «балансовая прибыль» или нет? 7. Экономическая рентабельность имеет единый стандарт или нет? 8. Что используется в качестве оборота фирмы? 9. Как определяется коммерческая маржа? 10. Что показывает коэффициент трансформации? 11. Существует ли взаимосвязь между КМ и КТ? 12. Что означает формула «ДЮПОН»? 13. В чем выражается модификация формулы «ДЮПОН»? 14. Как определяется рентабельность акционерного капитала? 15. ROE означает оборачиваемость активов или нет? 16. Какие факторы влияют на коммерческую маржу? 17. Как определяется двухфакторная модель доходности акционерного капитала? 18. Что означает аббревиатура LR? 19. Как определяется чистый объем продаж? 20. Каковы основные показатели пятифакторной модели доходности акционерного капитала? 21. Что означает показатель ROS и какова методика его расчета? 22. НРЭИ – это прибыль до уплаты процентов и налогов или прибыль после уплаты налогов? 23. Почему в Росси не соблюдается принцип постоянства отчетности? 24. Как налоговая политика влияет на доходность акционерного капитала? 25. Главное правило регулирования экономической рентабельности? 26. Коэффициент финансового левериджа определяется на основании объема продаж? 27. Как увеличение активов влияет на k финансового рычага? 28. Зависимость между КМ и КТ прямо пропорциональная или обратно пропорциональная? 29. Возможно, ли иметь высокую КМ и высокий КТ на практике? 30. Составные множители трехфакторной модели. 47 3.5. Практикум Задание 1 На основании исходных данных определить базовые показатели финансового менеджмента и их отклонение за отчетный период. Дать их взаимосвязь и определить пути управления финансами организации. Данные представить в аналитической таблице 1. Таблица 1. Анализ динамики показателей финансового менеджмента (в тыс. руб.) № п/п Показатели Базисный год Отчетный год Отклонение (+, -) 1. Объем продаж 154600 148800 - 5800 2. Материальные затраты 35200 31040 - 4160 3. Трудовые затраты 46600 35300 - 11300 4. Амортизация 4640 4470 - 170 5. Баланс 350600 320950 - 29650 6. Кредиторская задолженность 50200 48450 - 1750 Задание 2. На основании исходных данных определить: 1. экономическую рентабельность; 2. составляющие элементы ЭР (КМ и КТ); 4. отклонение за анализируемый период; 3. влияние факторов на уровень рентабельности и дать их динамику развития. Таблица 2. Исходные данные (в млн. руб.) № п/п Показатели Базисный год Отчетный год 1. Добавленная стоимость 25,50 49,70 2. Затраты на оплату труда 8,12 12,02 3. Амортизация 2,03 4,00 4. Имущество организации 85,64 126,48 5. Объем продаж 45,06 58,14 Расчеты оформить в аналитической таблице. Дать оценку деятельности компании. Задание 3. На основании исходных данных определить: 1. доходность активов или ROА; 2. доходность продаж или ROS (NPM); 3. оборачиваемость активов (AT); 4. коэффициент налоговых выплат (TB); 5. коэффициент процентных выплат (IB); 6. операционную рентабельность (OM); 7. доходность акционерного капитала (ROE); 8. построить пятифакторную модель. 48 Таблица 3. Исходные данные (в тыс. руб.) № п/п Показатели 1 квартал 1. Выручка – нетто от продажи продукта 7110 2. Себестоимость продукта 5434 3. Внереализационные доходы 1050 4. Проценты 0 5. Налоги 2562 6. Прочие расходы 562 7. Выплаченные дивиденды 0 8. Активы (среднее значение) 86478 9. Акционерный капитал (среднее значение) 45826 Дать оценку деятельности компании и выявить негативные тенденции, наблюдаемые в финансово-хозяйственной деятельности. Задание 4. На основании форм отчетности определить: 1. добавленную стоимость (ДС); 2. брутто-результат эксплуатации инвестиций (БРЭИ); 3. нетто-результат эксплуатации инвестиций (НРЭИ); 4. экономическую рентабельность (ЭР); 5. коммерческую маржу (КМ); 6. коэффициент трансформации (КТ). По полученным коэффициентам дать оценку деятельности хозяйствующего субъекта. При определении показателей по формам финансовой отчетности использовать приложение № 12. ЧАСТЬ II. УПРАВЛЕНИЕ ФИНАНСАМИ В СОВРЕМЕННЫХ УСЛОВИЯХ. ФИНАНСОВЫЙ И ОПЕРАЦИОННЫЙ ЛЕВЕРИДЖ. ДИВИДЕНДНАЯ ПОЛИТИКА ОРГАНИЗАЦИИ. ИНВЕСТИЦИОННЫЙ АНАЛИЗ. УПРАВЛЕНИЕ АКТИВАМИ И ПАССИВАМИ Глава 1. Эффект финансового рычага. Формирование рациональной структуры капитала. Методы расчета объема хозяйственных средств и источников их покрытия 1.1. Финансовый рычаг (леверидж) и методика его расчета в условиях «налогового рая» Одним из основных показателей, характеризующих финансовую устойчивость, является коэффициент финансовой активности (плечо финансового рычага). В финансовом менеджменте существует понятие, позволяющее определить эффективность привлечения внешних источников (эффективность финансового рычага). В деятельности коммерческих организаций различают: внутреннее финансирование (прибыль) внешнее финансирование (кредиты, займы). В связи с тем, что имеет место внешнее финансирование, различают такое понятие как «финансовый рычаг» или «финансовый леверидж», т.е. предел до которого может быть улучшена 49 деятельность предприятия за счет использования внешних источников финансирования. Термин «леверидж» достаточно давно используется в российской экономической литературе и позаимствован из американской практики «leverage». В Великобритании для характеристики эффективности использования заемных средств используется термин «gearing». Для каждого конкретного периода деятельности компании при использовании внешних заимствований финансовый менеджер должен определить предел, до которого можно использовать заемные средства, т.к. их превышение может привести к потере независимости и свести на нет эффективность привлечения заемных средств. Эффект финансового рычага (ЭФР) базируется на фундаментальной теории финансового менеджмента о структуре капитала (теория Модильяни-Миллера) и зависит от средней расчетной ставки процента (СРСП), которая не равняется банковскому проценту. Эффект от привлечения заемных средств может быть как положительным, так и отрицательным. При предоставлении средств клиенту, банкир обращает внимание на структуру источников хозяйственных средств, и в первую очередь на величину заемного капитала. Для расчета эффекта финансового рычага (ЭФР) используем данные двух организаций, которые имеют равные Активы, финансовый результат (НРЭИ), экономическую рентабельность, но отличаются своей стратегией в области привлечения заемных источников финансирования. Первое предприятие (А) не пользуется заемными средствами и существует исключительно за счет собственных средств, второе предприятие (В) использует внешние источники финансирования, которые составляют 50% от общей валюты баланса. Таблица 1.1. Анализ рентабельности собственного капитала № п/п Показатели А В 1. Актив, тыс. руб. 1000 1000 2. Пассив, тыс. руб. 1000 1000 2.1. Собственный капитал, тыс. руб. (СК) 1000 500 2.2. Заемный капитал, тыс. руб. (ЗК) - 500 3. НРЭИ, тыс. руб. 200 200 4. ЭР, % (п.3 / п.1 * 100%) 20 20 5. Рентабельность собственного капитала, % (Рск) *20 **25 6. Процентная ставка, % (ПС) - 15 Рентабельность собственного капитала на основании исходных данных можно определить по формуле: Рск = НРЭИ / СК Ч 100 % (1.1) Определим рентабельность собственного капитала для организации, не пользующейся внешними источниками финансирования (А): * Рск (а) = 200 / 1000 Ч 100 = 20 % Для того чтобы определить рентабельность собственного капитала предприятия (В) необходимо из величины НРЭИ дополнительно вычесть издержки по привлечению заемных средств, т.е. финансовые издержки (ФИ). Процентная ставка для предприятия (В) составляет 15 %, следовательно, финансовые издержки будут равны: ФИ = (500 Ч 15%) / 100 % =75 тыс. руб. =>, ** Рск (в) = 200 – 75 / 500 = 25 % Приведенные расчеты свидетельствуют о том, что предприятие (В), несмотря на платность и возвратность кредитов, имеет за отчетный период при прочих равных условиях рентабельность собственного капитала на 5 % выше, чем предприятие (А). Разница в 5%, образовавшаяся в результате использования заемных средств, и есть эффект финансового рычага. 50 ЭФР(1) = 25 – 20 = 5 % Таким образом, ЭФР – показатель, характеризующий предел, до которого может быть улучшена деятельность организации за счет использования кредитов и займов. Эффект финансового рычага проявляется через приращения рентабельности собственного капитала. Однако в данном примере предприятия находятся в так называемом «налоговом раю», т.е. не платят налоги. 1.2. Эффект финансового рычага с учетом ставки налогообложения Рассмотрим методику расчета ЭФР с учетом ставки налогообложения, т.к. все организации независимо от форм собственности обязаны уплачивать установленные государством налоги и сборы. Используя исходные данные таблицы 1.1. (см. часть II, глава 1), в методику расчета ЭФР введем ставку налогообложения предприятий в размере 24 % (глава 25 НК РФ). Таблица 1.2. Анализ чистой рентабельности собственного капитала № п/п Показатели А В 1. НРЭИ, тыс. руб. 200 200 2. Финансовые издержки по заемным средствам, тыс. руб. - 75 (ФИ) 3. Прибыль до налогообложения, тыс. руб. 200 125 4. Налог на прибыль, тыс. руб. (п.3 Ч 0.24) 48 30 5. Чистая прибыль, тыс. руб. (п.3 – п.4) 152 95 6. Чистая рентабельность собственного капитала, % (п.5 / п. 15,2 19,0 2.1 табл.1.1) ЭФР(2) = 19 – 15,2 = 3,8 % Таким образом, при введении ставки налогообложения эффект финансового рычага (ЭФР 2) снизился по сравнению с ЭФР (1) на 1.2 %: ∆ ЭФР = ЭФР (2) – ЭФР (1) (1.2) 5 – 3,8 = 1,2 % или на 24 % (1,2 / 5 Ч 100%), что соответствует введенной в расчет ставки налогообложения. Следовательно, налогообложение «срезало» ЭФР на 24 % или (1 – ставка налога на прибыль). Таким образом, по данным расчетам можно сделать следующие выводы о деятельности компаний А и В: компания, использующая только собственные средства, ограничивает их рентабельность приблизительно ¾ экономической рентабельности. Рск(а) = (1 – С нп) Ч ЭР, (1.3.) где С нп – ставка налога на прибыль Р ск(а) = (1 – 0,24) Ч 20 = 15, 2 % 51 компания, использующая кредиты, увеличивает (уменьшает) рентабельность собственного капитала в зависимости от соотношения собственных и заемных средств, а также от величины процентной ставки. В этом случае возникает ЭФР. Рск(в) = (1 – С нп) Ч ЭР + ЭФР (1.4.) Р ск(в) = (1- 0,24) Ч 20 + 3,8 = 19 % В представленных расчетах под Рск подразумевается чистая рентабельность собственного капитала. Если выплачивать всю чистую прибыль дивидендами, не оставляя нераспределенной чистой прибыли, то уровень Рск совпадет с уровнем дивиденда. Полученные расчеты явно свидетельствуют о проблеме «потери» экономической рентабельности вследствие уплаты налога на прибыль. Следовательно, финансовый менеджер должен предусмотреть налоговые изъятия и «перекомпенсировать» их приростом собственных средств. Для решения этой проблемы необходимо исследовать механизм формирования эффекта финансового рычага и его составные элементы. При определении составных элементов эффекта финансового рычага предварительно должен быть рассмотреть алгоритм расчета «средней расчетной ставки процента» (СРСП). Эффект финансового рычага возникает вследствие расхождения между экономической рентабельностью (ЭР) и ценой заемных средств (СРСП), т.е. предприятие должно иметь такую ЭР, которой хватило бы по меньшей мере на уплату процентов за кредит. Средняя расчетная ставка процента определяется по формуле: СРСП = ФИ / ЗК Ч 100 % (1.5) СРСП - средняя цена, в которую обходятся предприятию заемные средства. СРСП не совпадает со ставкой банка за пользование кредитами, т.к. в банке имеются свои критерии, положенные в основу определения процентов по кредитам. Для практических расчетов СРСП можно конкретизировать числитель и знаменатель формулы 1.5. В этом случае в знаменателе используется средневзвешенная стоимость кредитов и займов. К заемному капиталу, по мнению отдельных экономистов, можно также прибавить деньги, полученные от выпуска привилегированных акций, т.к. по этим акциям выплачивается гарантированный дивиденд, и владелец привилегированных акций при ликвидации организации имеет равные права с кредиторами. В этом случае возникает необходимость корректировки числителя формулы 1.5, т.е. в финансовые издержки должны быть включены суммы дивидендов и расходы по эмиссии и размещению этих акций. 1.3. Финансовый леверидж и его составные элементы К основным составляющим эффекта финансового рычага (левериджа) можно отнести: 1. налоговый корректор финансового левериджа (Нк), возникающий вследствие введения ставки налогообложения и показывающий, в какой степени проявляется ЭФР в связи с различным уровнем налогообложения прибыли. Нк = 1- С нп (1.6) 2. дифференциал финансового левериджа, который характеризует разницу между экономической рентабельностью и средним размером процента за кредит (Д). Д = ЭР – СРСП (1.7) 3. плечо финансового рычага (ПФР), которое характеризует сумму заемного капитала, используемого организацией, в расчете на единицу собственного капитала ПФР=ЗК / СК (1.8) 52

МИНИСТЕРСТВО ОБЩЕГО И ПРОФЕССИОНАЛЬНОГО ОБРАЗОВАНИЯ РОССИЙСКОЙ ФЕДЕРАЦИИ

Воронежский государственный технический университет

Кафедра экономики, производственного менеджмента и организации

машиностроительного производства

Финансовый менеджмент

Учебное пособие

Воронеж 2000

Введение

Предполагаемое учебное пособие соответствует программе дисциплины «Финансовый менеджмент» для подготовки специалистов по направлению 521500 «Менеджмент» и 060800 «Экономика и управление на предприятии».

В условиях рыночной экономики резко повышается значимость эффективного управления финансовыми ресурсами. От того, насколько эффективно и целесообразно они трансформируются в основные и оборотные средства, а также в средства стимулирования рабочей силы зависит финансовое положение предприятия в целом. Финансовые ресурсы в этих условиях приобретают первостепенное значение, так как это – единственный вид ресурсов предприятия, трансформируемый непосредственно в любой другой вид ресурсов.

В учебном пособии изложена терминология, базовые показатели и математические основы финансового менеджмента.

Логика функционирования финансового механизма, основы тактического и риск-менеджмента, а также комплексного оперативного управления оборотными активами и краткосрочными обязательствами предприятия.

1. Терминология и базовые показатели финансового менеджмента

1.1 Концепции финансового менеджмента

Финансовой деятельностью предприятия нужно управлять для реализации стратегических и тактических целей предприятия.

Финансовый менеджмент базируется на 3 основных концепциях:

1. текущей стоимости; 2. предпринимательского риска; 3. потока денежных средств.

Эти концепции взаимосвязаны между собой.

Концепция текущей стоимости по экономическому содержанию выражает деловую активность предприятия – приращение капитала. Предприниматель рассчитывает, что через определенный период возместит ранее инвестированный капитал и получит долю приращения капитала – прибыль. Регулярно на предприятии совершаются хозяйственные операции по купле – продаже товаров, услуг или инвестиционных средств.

Финансовый менеджер должен просчитать инвестиции или осуществлять операции по купле – продаже товара такие, чтобы появилась возможность не только компенсировать рост инфляции, но и получить с возможного капитала больше, чем банковские проценты.

Вкладывая свой капитал, предприниматели подвергаются риску.

Концепция предпринимательского риска вытекает из концепции стоимости, так как объективность текущей оценки по прогнозам экономических выгод зависит от того, насколько точно составлен прогноз. Основываясь на статистических измерениях колеблемости, прогноз ожидаемых выгод, как правило, дается не в виде однозначной величины, а в виде примерной оценки текучести стоимости.

Соотношение между риском и размером дохода модно изобразить в виде кривой безразличия (рис. 1)

Увеличение размеров доходов должно компенсировать бремя дополнительного риска, словно для инвестора равноценны все программы, находящиеся на кривой Е(r 0) – это размер прибыли, которую может получить инвестор при нулевом уровне риска s r.

Чем больше точно финансовый менеджер предугадает в своих решениях возможный ход событий, тем меньше уровень предпринимательского риска.

Содержание концепции потоков денежной наличности заключается в разработке политики предприятия в области привлечения финансовых ресурсов, организации их движения, поддержание их в определенном качественном состоянии. ФМр должен знать какое количество денежных средств необходимо для погашения обязательств, выплаты дивидендов, на какой промежуток времени фирма будет испытывать дефицит и на какой – избыток денежных средств. Зная это, можно вложить сумму избытка денежных средств в кратковременные инвестиции и затем использовать полученные суммы для восполнения недостатка наличности в определенное время.

Большую роль играют взаимоотношения фирмы с банком, а словно возможностью получения кредита при необходимости.

1.2 Элементы финансового менеджмента

Элементами ФМ являются:

1. анализ финансового состояния предприятия;

2. анализ и принятие решений по оценке инвестиций;

3. управление активами предприятия;

4. бюджеты наличности и прогнозы потока денежных средств;

5. точка безубыточности и доля постоянных издержек в полных издержках;

6. дисконтирование.

Анализ финансового состояния необходим финансовому менеджеру для реальной оценки деятельности предприятия. При наличии свободных денежных средств, ФМ прорабатывает целесообразность их вложения в ценные бумаги или другие инвестиционные программы. Для выбора альтернативы риска и доходов инвестиционные предложения оценивают, сравнивают и выбирают оптимальный вариант.

Управление активами предполагает регулирование потребности оборотного капитала, так как чем больше размер текущих активов, тем больше надо погасить задолженность бюджету и предприятиям. Кроме того, необходимо контролировать и регулировать денежные операции. Если предприятие имеет чрезмерное количество наличности, то оно теряет прибыль, которую можно было бы получить при инвестировании этих с прогнозом движения наличности.

Для определения потребности наличных денежных средств предприятие составляет бюджеты, в которых отражаются предстоящие поступления от реализации, дебиторской задолженности, авансовых платежей и платежей по краткосрочным и долгосрочным кредитам. Такая информация нужна для определения удобного времени для займа недостающей денежной наличности и для определения ежедневных сумм переводов со счета на счет.

Целью предприятия является не только безубыточность производства, но и получение прибыли. Между безубыточной работой предприятия и долей постоянных издержек существует взаимосвязь. Для ее определения необходимо знать точку критического объема (точка безубыточности), постоянные и переменные издержки.

Постоянные издержки – это расходы, которые остаются относительно постоянными при изменении объема производства и деловой активности (амортизация основных фондов, амортизация нематериальных активов, арендная плата, износ малоценных предметов, расходы на содержание зданий, услуги сторонних организаций, отчисления в ремонтный фонд, оплата труда работникам, занятым управлением и др.).

На основе сопоставления переменных, постоянных затрат, выручки от реализации рассчитывают точку безубыточности ипороги рентабельности.

1.3 Показатели финансового менеджмента

Основными показателями финансового менеджмента являются:

1) Добавленная стоимость (ДС) – стоимость произведенной продукции «–», стоимость материальных средств (сырье, электроэнергия, полуфабрикаты) «–» услуги других организаций

дс = п – с м – у с, (1)

2) Брутто – результат эксплуатации инвестиций (БРЭИ)

брэи = дс – от, (2)

где ОТ – расходы по оплате труда с отчислениями на социальные нужды.

брэи – этоприбыль до вычета амортизации, финансовых издержек по заемным средствам и налога на прибыль.

брэи показывает достаточность средств на покрытие этих расходов.

3) Нетто – результат эксплуатации инвестиций (НРЭИ)

нрэи = брэи – а м о – з р – н и, (3)

где А м О – амортизационные отчисления основных средств и нематериальных активов;

з р – затраты на ремонт;

Н и – налог на имущество и налог на эксплуатацию дорог;

(а м о – з р – н и) – затраты на восстановление средств производства.

По существу НРЭИ – это экономический эффект с затрат предприятия.

На практике используют другую формулу

где бп – балансовая прибыль;

%% – проценты за кредиты, относимые на себестоимость продукции.

4) Экономическая рентабельность активов (ЭР А).

Общая формула рентабельность производства

(5)

Так как направления расходования и вложения средств отражены в активе баланса формула имеет вид

где А – актив баланса предприятия;

кз – кредиторская задолженность, постоянно находящаяся в распоряжении предприятия.

Кредиторская задолженность, постоянно находящаяся в распоряжении предприятия (КЗ):

1. задолженность работникам по оплате труда;

2. задолженность в пенсионный фонд и по соц. страху;

3. предоплата;

4. задолженность государству по налогообложению.

Преобразуем формулу ЭР А, умножив на

Оборот – это сумма выручки от реализации (ВР) и вне реализационных доходов (ВД)

где – экономическая рентабельность оборота или рентабельность продаж;

– (как фондоотдача), то есть отдача активов или оборачиваемость активов.

Рентабельность продаж называется коммерческой маржой (КМ). На прибыльных предприятиях КМ = 20 – 30%.

(8)

где – это коэффициент трансформации (КТ). Он показывает, в какой оборот трансформируется каждый рубль актива или сколько рублей оборота снимается с одного рубля активов.

Кроме этого КТ можно рассматривать как оборачиваемость активов. В этом случае КТ показывает, сколько раз за данный период оборачивается рубль активов.

(10)

Формула (10) – это первая из формул, разработанная в фирме «Дюпон де Немур» и называется формулой Дюпона. Рассмотрим факторы, от которых зависит КМ и КТ.

КМ зависит:

КТ зависит:

Чтобы добиться роста ЭР и помня, что О содержится как в числителе, так и в знаменателе формулы ЭР нужно так использовать активы,чтобы обеспечить рост оборота при одновременном снижении затрат в обороте, росте прибыли. Для этого темп роста оборота должен быть меньше темпа роста прибыли.

Построим график ЭР = 20% (рис. 2)

Как видим, предприятие должно стремиться к зоне III, т.е. темп роста О должен быть меньше БП.

где ЧРА – чистая рентабельность активов;

ЧП – чистая прибыль (за вычетом налогов);

– это чистая рентабельность оборота;

– чистая оборачиваемость активов (А – без кредиторской задолженности).

Эта формула позволяет выявить факторы, в наибольшей степени повлиявшие на ЧРА.

Модификация второй формулы Дюпона, определяющая чистую рентабельность акционерного капитала (ЧРАК)

(12)

где ЧП – чистая прибыль (доход) по обыкновенным акциям;

АК – сумма акционерного капитала.

Следует помнить:

1. Основные средства в активе берутся по остаточной стоимости.

2. В АК включаются:

– обыкновенные акции;

– привилегированные акции;

– дополнительный капитал (разница между номиналом и курсовой стоимостью акций);

– нераспределенная прибыль;

– положительные и отрицательные поправки на инвалюту (для торговых организаций).

– рентабельность продаж (деятельности);

– отдача актива предприятия;

– показывает во сколько раз А больше АК.

Собственные средства (СС) = валюта баланса «–» долго и краткосрочные кредиты и займы «–» расчеты с кредиторами «–» расходы будущих периодов.

ЧРАК зависит от 3-х факторов:

1. от рентабельности продаж, а следовательно, ценовой политики, объема, структуры затрат на производство;

2. от эффективного использования активов, ускорения оборачиваемости оборотных средств;

3. от структуры капитала предприятия, ее изменения (привлечения заемных средств) и большего эффективного использования АК.

При низкой прибыльности продаж необходимо стремиться к ускорению оборота капитала и его элементов, и наоборот, низкая деловая активность предприятия может быть компенсирована только снижением затрат на производство продукции или ростом цен на нее.

2. Риск-менеджмент

Поведение предпринимателя в рыночных условиях основано на выбираемой, на свой риск индивидуальной программе предпринимательской деятельности в рамках возможностей. Каждый участник не располагает заранее параметрами, гарантирующие успех: доли участия в рынке, доступности к производственным ресурсам по фиксированным ценам, устойчивости покупательной способности, неизменности норм и нормативов и других инструментов экономического управления. В экономической борьбе с конкурентами – производителями за покупателя предпринимательская организация вынуждена продавать свою продукцию в кредит (с риском не возврата денежных сумм в срок), при наличии временно свободных денежных средств размещать их в виде депозитных вкладов или ценных бумаг (с риском получения недостаточного процентного дохода в сравнении с темпами инфляции); при ведении коммерческих операций экспортно-импортного характера сталкивается с необходимостью оперировать различными валютами (с риском потерь от колебаний курсов валют) и т.д. Поэтому предпринимательская деятельность невозможна без риска.

Риск – это вероятность возникновения убытков или недополучения доходов по сравнению с прогнозируемым вариантом.

Под предпринимательским риском понимается риск, возникающий при любых видах предпринимательской деятельности, связанных с производством продукции, ее реализации, товарно-денежными и финансовыми операциями; коммерцией, а также осуществлением научно-технических проектов.

Риск – объективно неизбежный элемент принятия любого хозяйственного решения; неопределенность – неизбежная характеристика условий хозяйствования. Риск определяет такую ситуацию, когда наступление неизвестных событий вероятно и может быть количественно; неопределенность – когда вероятность наступления таких событий оценить заранее невозможно. Исходя из этого решения, может быть принято в условиях определенности, когда точно известен результат каждого из альтернативных вариантов решения; решение, принимаемое в условиях риска – решения с известной вероятностью получения каждого из результатов; решения, принимаемое в условиях неопределенности, когда оценить вероятность потенциальных результатов невозможно. Неопределенность характерна для многих решений, которые приходится принимать в быстро меняющихся обстоятельствах.

Природа предпринимательского риска определена зависимостью «риск – прибыль». Получение прибыли предпринимателем не гарантировано и вознаграждением за затраченное время, усилия, способности могут оказаться как прибыль, так и убытки. Можно выбрать решения, содержащие меньше риска, но при этом меньше будет и получаемая прибыль. На рис. 3 показана зависимость риска и прибыли. Более высокий риск связан с вероятностью извлечения более высокого дохода.

Прибыль

Из графика видно, что нулевой риск обеспечивает самый низкий доход (0; П 1); при высоком значении риска – Р 2 , прибыль имеет наиболее высокое значение П = П 3 (П 3 > П 2 > П 1).

Предприниматель может частично переложить риск на других субъектов экономики, но полностью его избежать невозможно. Предпринимательские риски возникают под влиянием различных факторов: внутренних и внешних. Под внешними факторами понимают такие условия, которые предприниматель не может изменить, но должен учитывать, так как они оказывают влияние на состояние его дел на рис. 4 перечислены внешние факторы, влияющие на уровень предпринимательского риска. Внешние факторы можно подразделить на две группы:

1. факторы прямого воздействия;

2. факторы косвенного воздействия.

Факторы прямого воздействия непосредственно влияют на уровень риска. К этой группе относят: налоговую систему; взаимоотношения с хозяйствующими субъектами; конкуренцию и т.д.

Под факторами косвенного воздействия следует понимать факторы, которые могут не оказывать прямого немедленного воздействия на уровень риска, но способствуют его изменению. Это: политическая обстановка, международные события, стихийные бедствия и т.д. Приоритетность факторов определить трудно, так как они в основном связаны друг с другом: изменение одного фактора может вызвать изменение других и, следовательно, взаимосвязано их влияние на уровень риска. Так, например, уровень предпринимательского риска увеличивают не только высокие ставки налогов, но и нестабильность налогового законодательства, вероятность того, что ставки налогов могут быть изменены в сторону увеличения.

Проблема неплатежей – это один из основных факторов, усиливающих риск предпринимателя. Нарушение договорных обязательств поставщиками и покупателями усиливает уровень риска. Фирма рискует получить производство продукции, оказание услуг неплатежеспособным покупателям. При этом неплатежеспособность может проявиться, когда осуществлены необходимые затраты производителем продукции. В том случае производителю необходимо искать альтернативные варианты реализации продукции, идти на дополнительные издержки и откладывать получение прибыли.

Риск и конкуренция – связанные между собой экономические категории, оказывающие влияние друг на друга. Усиливающаяся конкуренция заставляет предпринимателя искать новые виды деятельности, выходить со своей продукцией на новые рынки сбыта, а это, в свою очередь, усиливает уровень предпринимательского риска. Успех в конкурентной борьбе способствует лишь тому, что определяет новые потребности, выпускает новые товары и вводит новые технологии. Поэтому конкуренция создает механизм экономического соревнования, заставляя предпринимателей пересматривать свою стратегию.

Не менее многочисленны и внутренние факторы, которые влияют на уровень предпринимательского риска. Выделяют следующие группы факторов:

стратегия фирмы;

принципы деятельности фирмы;

ресурсы и их использование;

качество и уровень использования маркетинга.

Кроме перечисленных, к внутренним факторам предпринимательского риска относятся также нерациональное использование материальных, трудовых ресурсов; низкая мотивация персонала; болезнь ведущих специалистов и руководителей.

2.1 Классификация предпринимательского риска

Многообразие предпринимательских рисков определяет принципы их классификации.

По сфере возникновения предпринимательские риски можно подразделить на:

1) внешние;

2) внутренние.

Источник возникновения внешнего риска – внешняя среда по отношению к фирме (непредвиденные изменения в законодательстве, неустойчивость политического режима и т.д.).

Источник внутреннего риска – сама фирма. Этот риск возможен в случае неэффективного менеджмента, маркетинговой политики.

По длительности риски бывают:

1) кратковременные;

2) постоянные.

Кратковременные риски угрожают предпринимателю в течение конечного известного отрезка времени (транспортный риск при перевозке груза; риск неплатежа по конкретной сделке).

Постоянные риски – риски, которые непрерывно угрожают предпринимательской деятельности в данном географическом районе или в определенной отрасли экономики (риск неплатежа в стране с несовершенной правовой системой).

С учетом этого выделяют допустимый, критический и катастрофический риски.

Допустимый риск – угроза полной потери прибыли от проекта или от предпринимательской деятельности в целом.

Критический риск связан не только с потерей прибыли, но и с недополучением предполагаемой выручки, когда затраты возмещаются за свой счет.

Катастрофический риск – риск, приводящий к банкротству предприятия, потере инвестиций или личного имущества предпринимателя.

По степени правомерности предпринимательского риска могут быть выделены:

1) оправданный (правомерный) риск;

2) неоправданный (неправомерный) риск.

Граница между этими видами риска в разных отраслях экономики различна. Так, например, в области НТП допустимая вероятность получения отрицательного результата составляет 5% – 90% с учетом стадий разработок. Данная область деятельности характеризуется высоким уровнем риска; например, в атомной энергетике возможность риска вообще не допускается.

В соответствии с возможностью страхования риски бывают:

– страхуемые;

– не страхуемые.

Предприниматель может обезопасить себя, осуществив определенные затраты в виде страховых взносов. Такие риски, как: риск гибели имущества, риск возникновения пожара, аварий предприниматель может застраховать. Не страхуемые риски покрываются за счет внутренних источников фирмы: собственного капитала фирмы, специальных резервных фондов.

По видам предпринимательский риск бывает:

– производственный;

– коммерческий;

– финансовый;

– технический;

– инновационный.

Наиболее часто встречаются – производственный, коммерческий, финансовый риски.

Производственный риск связан с производством продукции, работ, услуг. Одна из основных причин производственного риска – снижение объемов производства, рост материальных, других затрат; увеличение налогов и т.д.

Коммерческий риск – риск, возникающий в процессе реализации товаров, услуг. Причинами данного риска являются – снижение объема реализации в результате изменения конъюнктуры повышения закупочной цены, повышение издержек обращения, снижение объема закупок.

Финансовый риск – риск, возникающий в сфере отношений предприятия с банками и другими финансовыми институтами по поводу распределения заемных средств.

2.2 Оценка и управление предпринимательскими рисками

Управление рисками – специфическая область менеджмента, которая требует знаний в области теории фирмы страхового дела, анализа хозяйственной деятельности предприятия, математических методов оптимизации экономических задач. Качественное управление риском уменьшает опасность ухудшения финансового положения фирмы. Деятельность предпринимателя по управлению рисками называется политикой риска. При этом под политикой риска понимается совокупность мероприятий, которые нацелены на снижение опасности ошибочного принятия решения в момент его принятия и сокращение негативных последствий этого решения на других стадиях функционирования фирмы. Процесс управления предпринимательским риском представлен на рис. 5.

Оценивая риск, который в состоянии принять на себя фирма, предприниматель, прежде всего, исходит из профиля ее деятельности, наличия необходимых ресурсов для реализации программы финансирования возможных последствий риска. Степень допустимого риска определяется с учетом таких периметров, как размер основных фондов, объем производства, уровень рентабельности. Чем большим капиталом обладает предприятие, тем оно менее чувствительно к риску и может принимать решение в рисковых ситуациях.

Комплексный подход к управлению риском позволяет предпринимателю более эффективно использовать ресурсы, распределять ответственность, улучшать результаты работы фирмы и обеспечивать ее безопасность от действия риска.

В процессе управления риском большое значение имеет механизм оценки предпринимательского риска, влияющего на результаты предпринимательской деятельности.

Оценка риска – это определение количественным или качественным способом степени риска.

Оценка риска и достоверность расчетов зависят от опыта предпринимателя и от ситуации, в которой принимается решение. Различают качественную и количественную оценку предпринимательского риска. Качественная оценка может быть сравнительно простой. Основная ее задача – определение возможных видов риска, факторов, влияющих на уровень риска при выполнении определенного вида деятельности. Качественный анализ проводится на стадии бизнес планирования.

Количественная оценка риска определяется критериями: вероятности; степени риска.

Предпринимательский риск – вероятность неудачи, следовательно, критериям оценки риска является вероятность того, что полученный результат окажется меньше требуемого значения. Критерий вероятности риска определяется по формуле (13)

(13)

где R – критерий оценки риска; Р – вероятность; D t – требуемое значение результата; D – полученный результат.

Данный метод позволяет оценить уровень риска только после получения определенного результата, а предпринимателя интересует оценка риска на этапе принятия решения. Для этого в качестве критерия оценки риска выступает абсолютная величина, определяемая по формуле (14)

(14)

где R – степень риска;

У – ожидаемый ущерб;

Р(У) – вероятность ущерба.

Для оценки предпринимательского риска применяется следующие методы:

– статистический метод оценки;

– метод экспертных оценок;

– использование аналогов;

– комбинированный метод.

Особый интерес представляет количественная оценка предпринимательского риска с помощью методов математической статистики: дисперсии, стандартного отклонения, коэффициентные вариации.

Данный метод может быть рассмотрен на примере оценки риска по хозяйственным контрактам ООО «Икс» необходимо оценить риск того, что покупатель оплатит товар в срок при заключении договора поставки продукции. Данные для анализа приведены в табл. 1; при этом сделки с партнерами заключались в течение 10 месяцев.

Таблица 1. Срок оплаты счета покупателем

Перед фирмой стоит задача: определить срок оплаты счета в анализируемом месяце.

Предварительно, во избежание ошибок, необходимо определить средневзвешенный срок оплаты счета по формуле (15)

(15)

где R – средневзвешенный срок оплаты;

R i – срок оплаты по месяцам;

Р i – вероятность наступления i-го значения.

При этом Р i определяется по формуле (16)

где K i – количество повторившихся значений признака;

n – общее количество событий.

Вероятности оплаты счета, рассчитанные по формуле, сведены в табл. 2.

Таблица 2. Вероятности оплаты счета

Подставив исходные данные и рассчитанные вероятности оплаты счета в формулу, получаем средневзвешенный срок оплаты счета:

R a = 70 ´ 0,2 + 39 ´ 0,1 + 58 ´ 0,1 + 75 ´ 0,1 + 80 ´ 0,2 + 120 ´ 0,1 + 42 ´ 0,1 + 50 ´ 0,1 = 68 дн.

R b = 50 ´ 0,2 + 63 ´ 0,1 + 32 ´ 0,1 + 89 ´ 0,1 + 61 ´ 0,1 + 45 ´ 0,1 + 31 ´ 0,1 + 51 ´ 0,1 + 55 ´ 0,1 = 52,7 дн.

3. Финансовое прогнозирование на предприятиях

3.1 Виды финансовых планов предприятия

Финансовые планы в зависимости от сроков, на которые они составлены, делятся на:

– перспективные (стратегические);

– текущие (административные);

– оперативные.

Стратегические планы – это планы генерального развития бизнеса и долгосрочной структуры организации.

Административные планы – это тактические планы развития (среднесрочные планы).

Оперативные планы – это тактические планы, которые прямо связаны с достижением целей фирмы (планы производства).

Стратегические финансовые планы характеризуются укрупненными показателями, отражают основные источники доходов и направления расходов. Обычно составляются на 3 года и более.

Текущий финансовый план – документ, в котором обеспечивается балансовая увязка доходных и расходных статей планируемого года. Годовой план разрабатывается на основе показателей стратегического плана. В нем детализируют доходные и расходные статьи.

Оперативное финансовое планирование на предприятии предполагает составление платежного календаря, обычно на месяц с подекадной разбивкой. Он охватывает все расходы и поступления средств предприятием в наличной и безналичной форме (табл. 3).

Таблица 3. Примерная форма платежного календаря на… месяц

Статьи	Декада
	1	2	3
Доходы или поступления
1. Выручка от реализации продукции
2. Выручка от прочей реализации (ОФ, материалов)
3. Поступление просроченной дебиторской задолженности
4. Краткосрочный кредит банка
5. Доходы от реализации ценных бумаг
6. Остаток средств в кассе и на расчетном счете
7. Прочие поступления
Итого поступлений
Расходы
1. Неотложные расходы
2. * Зарплата
3. Отчисления на социальные нужды
4. Отчисления в специальные фонды
5. Налоги
6. Оплата счетов поставщиков за товарно-материал. ценности
7. Оплата счетов подрядчиков за выполненные работы
8. Погашение краткосрочных ссуд
9. Уплата% за кредит
10. Выплата дивидендов
11. Прочие расходы
Итого расходов
Превышение поступлений над расходами

Если расходы превышают доходы, то используют следующие меры:

Процесс планирования, включает в себя бюджетирование.

Бюджеты,как правило, составляются на следующий год. Они являются ключевым инструментом системы управленческого контроля. Практически все компании составляют бюджеты. Некоторые компании в качестве годового бюджета рассматриваютплан прибыли, который показывает планируемую деятельность по центрам ответственности для получения прибыли.

3.2 Задачи, этапы и методы финансового прогнозирования

Финансовое прогнозирование – это исследование и разработка возможных путей увеличения финансов предприятия в перспективе.

Основная задача финансового прогнозирования – определение предполагаемых объемов финансовых ресурсов в прогнозируемом периоде, нахождение источников их формирования, направлений эффективного использования.

Можно выделить четыре этапа финансового прогнозирования:

Существует несколько методов прогнозирования:

– составление прогноза по форме бухгалтерского баланса. При использовании этого метода финансовый менеджер принимает в расчет темпы роста основных показателей в будущем, полученные экспертным путем. Предполагается, что применение различных статей баланса предприятия находится в зависимости от изменения объема реализованной продукции. Один из приемов в прогнозировании баланса является прием «пробки». Он используется для достижения основного финансового равенства

(17)

где А – активы предприятия;

Об – обязательства предприятия;

АК – акционерный капитал.

Поскольку рост А, О б и АК прогнозируют независимо друг от друга, то равенство (17) нарушается:

Если рост А больше роста О б и АК, то «пробка» означает необходимость внешнего финансирования.

Если спрогнозированные активы меньше О б и АК, то предприятие будет иметь избыток капитала, а «пробка» означает избыток текущих активов.

– метод критического объема. При этом прогнозируемая прибыль рассчитывается по формуле

где Q – предполагаемый объем производства, шт.;

Ц – цена единицы продукции, р.;

З упр. – общая сумма условно – постоянных расходов, р.;

С пер. – переменные расходы на единицу продукции, р.

Этот метод позволяет определить минимально допустимый объем производства, при котором достигается безубыточность производства.

3.3 Бюджетирование на предприятии

По определению Института дипломированных управляющих бухгалтеров по управленческому учету США:

бюджет – это количественный план, как правило, в денежном выражении, принятый до определенного периода времени, показывающий планируемую величину дохода, которая должна быть достигнута и расходы, которые должны быть понесены в течение этого периода, и капитал, который необходимо привлечь для достижения данной цели.

Другими словами, бюджет – это прогноз будущих финансовых операций.

Вид и форма бюджета разрабатывается предприятием, т.е. бюджет не имеет стандартизированной формы.

Бюджет составляется после разработки прогнозного баланса и отчета о финансовых результатах предприятия.

Функции бюджета:

Общий бюджет состоит из 2 частей:

В процессе подготовки операционного бюджета, прогнозируемые объемы продаж трансформируются в количественные оценки доходов и расходов для каждого подразделения фирмы (бюджетный отчет о прибылях и убытках). Он, в свою очередь, формируется на основе ряда бюджетов.

Финансовый бюджет – это план, в котором отражаются предполагаемые источники финансовых средств и их использование.

Финансовый бюджет включает в себя:

1. бюджет капитальных вложений;

2. бюджет денежных средств;

3. бюджетный бухгалтерский баланс;

4. отчет о движении денежных средств.

Цель составления финансового бюджета – в увязке доходов с необходимыми расходами. Если доходы больше расходов, нужно рассматривать целесообразность увеличения расходных статей.

Если расходы больше доходов, надо определить сумму недостатка финансовых средств и запланировать источники их получения. Параллельно решается проблема формирования оптимальной структуры средств предприятия.

Рассмотрим факторы, влияющие на формирование структуры средств предприятия.

1) Если НРЭИ в расчете на 1 акцию невелик, то выгоднее наращивать средства за счет эмиссии акций, чем брать кредит.

2) Если НРЭИ на 1 акцию велик и уровень дивидендов повышается, выгоднее взять кредит.

3) При значительном росте оборота предприятию целесообразно делать ставку не на внутреннее, а на внешнее финансирование (на рост доли заемных средств).

4) Предприятие со стабильным оборотом может иметь большую долю заемных средств.

5) Чем выше ликвидность активов предприятия, тем больше в структуре пассива может быть доля заемных средств.

6) Рост налогов вынуждает предприятие брать кредиты.

7) Приемлемая степень риска.

8) Состояние рынка кратко- и долгосрочных капиталов.

9) Стратегические финансовые цели предприятия.

Основными документами, на основании которых менеджеры могут располагать данными о наличии денежных средствна предприятии является бюджет наличности и отчет наличности (отчета о движении денежных средств) – отчет ДДС.

Цель составления отчета ДДС – представление информации:

Все три вида деятельности формируют единую сумму денежных ресурсов предприятия, нормальное функционирование которого предполагает постоянный перелив денежных потоков из одной сферы в другую.

Составление отчета о ДДС практикуется в крупных акционерных обществах.

Данные отчета о ДДС используются:

Отчет о ДДС может составляться на основе данных бухгалтерского учета по данным счетов 51 «Расчетный счет» и 46 «Реализация» за предыдущий период. Цель такого отчета состоит в том, чтобы показать какой эффект оказали операции предприятия на состояние денежных средств, т.е.:

1. создает ли фирма денежные средства, необходимые для покупки дополнительных ОПФ;

2. действительно ли темпы роста так велики, что требуются дополнительные средства для поддержания операций;

3. имеются ли избыточные потоки позволяющие погасить долги или делать вложения в новую продукцию.

Рассмотрим содержание Отчета о движении денежных средств.

В отчете о ДДС содержится информация, дополняющая данные бухгалтерского баланса и отчета о финансовых результатах в части определения притока денежных средств, необходимых для выполнения запланированного объема финансово-хозяйственных операций.

В целях получения информации о состоянии расчетов в народном хозяйстве, начиная с Отчета за 9 месяцев 1995 г. в российскую практику составления бухгалтерской отчетности о финансовых результатах введен раздел о ДДС. Он отражает основные пути поступления денежных средств и направления их расходования. Однако, в практической работе по анализу платежеспособности предприятия и его инвестиционного потенциала данной информации не достаточно. Рассмотрим иные схемы составления отчета о ДДС.

Наиболее распространенной в финансовом анализе является форма отчета о ДДС, состоящая из трех частей:

1. Денежные потоки от основной (производственной) деятельности;

2. Денежные потоки от инвестиционной деятельности;

3. Денежные потоки от финансовой деятельности.

Основная (производственно-хозяйственная) деятельность: Главным источником денежных средств от основной деятельности являются денежные средства, полученные от покупателей и заказчиков. Используются денежные средства на закупку и размещение товарно-материальных запасов, производство, реализацию готовой продукции, выплату денег поставщикам, выплату заработной платы и уплату налогов, штрафов и т.п. Производственная деятельность, как правило, является основным источником прибыли организации, а положительные потоки денежных средств, возникающие в результате этой деятельности, могут использоваться для расширения производства, выплаты дивидендов или возвращения банковского кредита.

Инвестиционная деятельность: В этой сфере сосредоточены денежные потоки от приобретения и продажи основных средств, нематериальных активов, ценных бумаг и других долгосрочных финансовых вложений, поступления и уплаты процентов по займам, от повторной реализации собственных акций и т.п. Так как в нормальной экономической обстановке предприятия обычно стремятся к расширению и модернизации производственных мощностей, инвестиционная деятельность чаще всего приводит к оттоку денежных средств.

Финансовая деятельность: Источником денежных средств здесь выступают поступления от эмиссии акций, получение кредитов (краткосрочных и долгосрочных), положительные курсовые разницы. Используются денежные средства на возвращение задолженности кредиторам, выплату дивидендов и т.п. Финансовая деятельность призвана увеличить денежные средства предприятия, и служит для финансового обеспечения производственно-хозяйственной и инвестиционной деятельности.

Все три вида деятельности формируют единую сумму денежных ресурсов предприятия. Нормальное функционирование, которого не возможно без постоянного перелива денежных потоков из одной сферы в другую. Само существование трех областей деятельности организации направлено на обеспечение ее работоспособности. Даже прибыльная производственно-хозяйственная деятельность не всегда может приносить достаточную сумму денег для приобретения внеоборотных средств (недвижимости или оборудования). В подобной ситуации необходимы новые займы, стоимость которых должна компенсироваться будущими доходами от инвестиций. Также в условиях кризиса неплатежей предприятия вынуждены искать краткосрочное финансирование оборотного капитала. Но расходы на подобные цели не могут компенсироваться будущими доходами, так как деньги не были использованы для инвестиций.

Расчет ДДС можно выразить следующим уравнением

где П – прирост соответствующих показателей за отчетный период.

Таким образом, увеличение обязательств или собственного капитала является источником (увеличения) денежных средств; а увеличение не денежных средств означает использование (сокращение) денежных средств.

С финансовой точки зрения, при расчете ДДС используют два вида активов:

1. Реально существующие денежные средства (деньги в кассе, на расчетном счете и т.п.);

2. Эквиваленты денежных средств – высоколиквидные ценные бумаги, которые характеризуются краткосрочностью, высокой степенью надежности, ликвидности и незначительным риском обесценения.

В основе расчета ДДС лежит разница между денежными средствами на начало и на конец периода. Эта разница характеризует величину денежного потока (притока или оттока средств). Однако, основной задачей определения ДДС является не расчет этой величины, а анализ причин создавшегося положения:

– определение причин и сфер возникновения притока или оттока денежных средств;

– анализ влияния выбора источника финансирования основной и инвестиционной деятельности предприятия на его эффективность.

3.5 Способы составления отчета о движении денежных средств

Существует два способа составления отчета о ДДС: прямой и косвенный. Прямой метод считается более сложным, но и более информативным, так как основан на изучении всех денежных операций и определении к какому виду деятельности они относятся: основному, инвестиционному или финансовому. Косвенный метод проще, так как оперирует изменениями данных, содержащихся в балансе и отчете о финансовых результатах. В практике финансового анализа используются оба метода, но такие организации как Международный Комитет по стандартам бухгалтерского учета (Стандарт №7 – пересмотренный) и Совет по стандартам бухгалтерского учета США (Стандарт №95) рекомендуют использовать прямой метод составления отчета о ДДС, как более информационно насыщенный.

Рассмотрим особенности прямого метода составления отчета о ДДС.

Поступления и выплаты денежных средств отражаются в отчете о ДДС, составленном прямым методом, полностью в суммах, поступивших и реально оплаченных наличными деньгами или путем денежных перечислений.

Таблица 4. Прямой метод

Показатели	Приток денежных	Отток денежных
– Денежные средства, полученные от покупателей – Денежные средства, выплаченные поставщикам и работникам – Налоги – Внебюджетные выплаты – Штрафы, пени, неустойки уплаченные и полученные – Прочие денежные поступления и выплаты
Итого:	+	-
ДДС в инвестиционной сфере
– Приобретение и продажа основных средств – Приобретение и реализация нематериальных активов – Приобретение и реализация ценных бумаг и других долгосрочных финансовых вложений – Приобретение и вторичная продажа собственных акций
Итого:	+	-
ДДС в финансовой сфере
– Эмиссия собственных акций – Выплаченные дивиденды – Погашение задолженности по долгосрочным кредитным обязательствам – Целевые финансовые поступления – Курсовые валютные разницы от переоценки валюты – Прочие поступления и выплаты
Итого:	+	-
Чистый приток ¤ отток денежных средств
на конец периода

Необходимо обратить внимание на роль амортизации в определении ДДС. При расчете в результате производственно-хозяйственной деятельности амортизация не вычитается в качестве расхода из потока денежных средств, а остается в составе притока. Во временном разрезе амортизация не является денежными расходами.

Амортизация – это часть дохода, покрывающая ранее сделанные расходы, то есть это отражение восстановления капитала.

Рассмотрим особенности косвенного метода составления отчета о ДДС.

Отчет о ДДС, составленный косвенным методом, включает данные из отчетного баланса и отчета о финансовых результатах. По фактическому объему показываются амортизационные отчисления; поступления от реализации собственных акций, облигаций, полученные и выплаченные дивиденды, суммы полученных и погашенных кредитов и займов, капитальные вложения в основные фонды, нематериальные активы, финансовые вложения, прирост оборотных средств, реализация основных средств, нематериальных активов, ценных бумаг.

В отчете, составленном по косвенному методу, содержится информация о финансовых ресурсах, поступивших в распоряжение предприятия после уплаты налогов и оплаты факторов производства, то есть о денежных потоках, которые носят альтернативный характер использования.

Таблица 5. Косвенный метод

Показатели	Приток денежных		Отток денежных
ДДС в производственно-хозяйственной сфере
– Чистая прибыль – Амортизационные отчисления – Изменение кредиторской задолженности – Изменение дебиторской задолженности – Изменение материальных оборотных средств – Изменение резервов и т.п.
Итого:	+		-
Чистые денежные средства в производственно-хозяйственной деятельности
ДДС в инвестиционной сфере
– Приобретение и реализация основных средств нематериальных активов – Приобретение и реализация ценных бумаг и других долгосрочных финансовых активов – Приобретение и продажа собственных акций – Полученные проценты и дивиденды – Предоставленные займы и поступления от их погашения
Итого:		+	-
Чистые денежные средства в результате инвестиционной деятельности
ДДС в финансовой сфере
– Эмиссия собственных акций – Выплаченные дивиденды – Полученные и погашенные долгосрочные кредиты и займы – Полученные и погашенные краткосрочные кредиты и займы – Целевое финансирование
Итого:		+	-
Чистые денежные средства в результате финансовой деятельности
Чистый приток ¤ отток денежных средств за отчетный период
Денежные средства: на начало периода на конец периода

Основные различия в формах отчета о ДДС, составленных прямым и косвенным методом, содержится в первом разделе. В отчете о ДДС, составленном по косвенному методу, не показываются данные о налогах, уплаченных в бюджет, выплатах в фонды социального страхования, пенсионный фонд и т.д., а также денежные средства, перечисленные в оплату процентов, штрафы и т.п. Однако, в отчете, составленном косвенным методом, показывается информация, характеризующая источники финансирования – чистая прибыль и амортизационные отчисления, изменения в оборотных средствах, в том числе образуемых за счет собственного капитала.

ДДС – один из основных показателей операционного цикла предприятия. Он составляется после того, как все периодические бюджеты и уже составлены. Бюджет ДДС – это план поступлений и платежей денежных средств, рассчитанный на будущий период времени. Этот бюджет показывает ожидаемое конечное сальдо по денежным средствам и финансовое положение предприятия на каждый анализируемый период времени. Таким образом, могут быть запланированы и учтены периоды наибольшего и наименьшего наличия денежных средств, проанализированы эффективность использования средств и перспективный уровень платежеспособности предприятия. Для оценки последнего используется коэффициент обслуживания долга

(20)

Операционные денежные потоки показывают на данный момент времени уровень дохода, из которого может быть уплачен долг. Коэффициент обслуживания долга определяет количество лет (месяцев) необходимых для выплаты задолженности.

Взаимосвязь между составляющими общего бюджета и бюджетом ДДС показаны в таблице 6.

Таблица 6. Источники информации для бюджета ДДС

Показатели бюджета ДДС	Источник информации
1. Поступление денежных средств: – Выручка от реализации – Поступления от прошлых продаж – Доходы от продаж активов – Полученные займы	Бюджет продаж (за наличные) Бюджет продаж (в кредит) Прогнозный отчет о финансовых результатах Бюджет о ДДС за предыдущий период
2. Отток денежных средств: – Приобретение сырья и материалов – Прямые трудовые затраты – Общепроизводственные расходы – Коммерческие расходы – Общие и административные расходы – Капитальные затраты – Налог на прибыль – Выплата процентов за кредит – Поступление займов	Бюджет закупки ¤ использования материалов Бюджет трудовых затрат Бюджет общепроизводственных расходов Бюджет коммерческих расходов Бюджет общих и административных расходов Бюджет капитальных затрат Прогнозный отчет о финансовых результатах Прогнозный отчет о финансовых результатах Договора займов

При расчете бюджета ДДС определяющим является время фактических поступлений и платежей денежных средств, а не время исполнения хозяйственных операций.

4. Математические основы финансового менеджмента

4.1 Начисление простых ставок ссудных процентов

Процентными деньгами (процентами) называют сумму доходов от представления денег в долг в различных формах (открытие депозитных счетов, выдача кредитов, покупка облигаций и др.) Сумма процентных денег зависит от суммы долга, срока его выплаты и процентной ставки. Проценты могут выплачиваться по мере их начисления или присоединяться к сумме долга. Увеличение суммы долга за счет присоединения начисленных процентов называют наращением (ростом) первоначальной суммы долга. Отношение наращенной суммы к первоначальной сумме долга называют множителем (коэффициентом) наращения. Интервал времени, за который начисляют проценты, называют периодом начисления.

При использовании простых процентов сумма процентных денег в течение всего срока долга определяется исходя из первоначальной суммы долга независимо от количества периодов начисления и их длительности. Простая годовая ставка процентов определяется как

(21)

где i(%) – простая годовая ставка процентов, %;

I r – сумма процентных денег, выплачиваемая за r-ый год;

Р – первоначальная сумма долга.

Чаще всего при проведении расчетов обычно используют относительное значение ставки процентов ( i ):

Сумма процентных денег, выплачиваемая за год равна:

Если срок долга составляет n лет, то общая сумма процентных денег (I) будет равна:

Сумма долга с начисленными процентами (S) будет определяться выражением:

Если срок хранения вклада выражается в днях в формулу (24) следует подставить выражение:

где К ¢ – срок хранения вклада в днях;

К – количество дней в году.

Срок вклада в днях и расчетное количество дней в году при начислении процентов определяется по-разному. В так называемой германской практике подсчет числа дней основывается на длительности года в 360 дней и месяцев в 30 дней. При французской практике длительность года принимается равной 360 дням, а количество дней в месяцах берется равным их фактической календарной длительности (28, 29, 30 и 31). При английской практике берутся год в 365 дней и соответствующая точная длительность месяцев.

Из формулы (25) можно при прочих заданных условиях определить срок вклада в годах:

или срок вклада в днях:

(28)

Из формулы (25) можно также определить ставку простых процентов при прочих заданных условиях:

(29)

Используя формулу для наращенной суммы (25), можно решать обратную задачу – определять сумму вклада при заданных значениях суммы вклада с начисленными процентами и ставки процентов:

(30)

Рассмотренную операцию называют дисконтированием по простой ставке процентов. Дисконтирование позволяет учитывать в финансово-экономических расчетах фактор времени. Выражение (30) можно также записать в виде:

где Kq – коэффициент дисконтирования.

(32)

Таким образом, коэффициент дисконтирования является обратной величиной множителя (коэффициента) наращения.

4.2 Начисление сложных ставок ссудных процентов

При начислении сложных процентов процентные деньги, начисленные после первого периода начисления, являющегося частью общего срока хранения вклада, не выплачиваются, а присоединяются к сумме вклада. На втором периоде начисления проценты будут начисляться исходя из первоначальной суммы вклада, увеличенной на сумму процентов, начисленных после первого периода начисления, и так далее на каждом последующем периоде начисления. Если проценты за период начисления начисляются по постоянной сложной ставке i и все периоды начисления имеют одинаковую длительность суммы вклада с процентами в конце первого периода ( S 1) будет равна:

Сумма вклада с процентами в конце второго периода ( S 2) будет соответственно равна:

(34)

Если в течение срока хранения вклада будет N одинаковых периодов начисления, сумма вклада с процентами в конце срока ( S) составит:

(35)

Сумма начисленных процентов будет равна:

Начисление сложных процентов может осуществляться несколько раз в году (например по месяцам, кварталам, полугодиям). В этих случаях указывается либо ставка процентов за период, либо годовая ставка процентов, исходя из которой, определяется ставка процентов за период начисления, иными словами, номинальная ставка процентов.

Сумма вклада с процентами (наращенная сумма) при сроке n лет в этих случаях будет равна:

(37)

где j – номинальная годовая ставка процентов;

m – количество периодов начисления в году;

N – количество периодов начисления в течение срока хранения вклада:

Сумма начисленных процентов составит:

(38)

Из формул для наращенной суммы при начислении сложных процентов один или несколько раз в году (35, 37) можно получить выражение для срока хранения вклада при заданных условиях. При использовании сложной годовой ставки процентов срок хранения в годах будет равен:

(39)

Из формул (35, 37) можно также определить ставку сложных процентов при прочих заданных условиях:

Из тех же формул можно также определить значение первоначальной суммы вклада, или, иначе говоря, осуществить дисконтирование будущей суммы вклада с процентами S по сложной ставке процентов. При использовании годовой ставки сложных процентов i и сроке хранения вклада n лет дисконтированное значение будущей суммы вклада с процентами будет равно:

(41)

где K q – коэффициент дисконтирования (приведения):

(42)

4.3 Начисление процентов при регулярных взносах

Если взносы вносятся регулярно одинаковыми суммами через одинаковые периоды, можно сразу определить сумму вклада с начисленными процентами и сумму начисленных процентов за весь срок. Например, если ежегодно в конце каждого года в течение n лет на депозитный счет будет поступать сумма R, а проценты на хранящуюся сумму будут начисляться по сложной годовой ставке i, суммы последовательных взносов с процентами, срока хранения вклада, по формуле (35) будет равны:

Применив к сумме всех значений S t ( t = 1, 2,…, n) формулу для суммы членов геометрической прогрессии, получаем:

(43)

Последовательность денежных поступлений, осуществляемых равными суммами через равные периоды, называют постоянной финансовой рентой или аннуитетом, а сумму всех таких поступлений – наращенной величиной финансовой ренты.

Если взносы в размере R будут вноситься P раз в году в конце расчетных периодов, на суммы на счете m j, выражение для суммы всех взносов с начисленными процентами за n лет, которое можно аналогичным образом, будет иметь вид:

(44)

Из формул для наращенной суммы последовательности взносов (43) и (44) можно определить размеры взносов при прочих заданных условиях:

или (46)

Если одинаковые суммы R будут поступать на депозитный счет в начале каждого года, то сумма всех поступлений с начисленными процентами через n лет, определяемая аналогичным образом, будет равна:

(47)

Если взносы в размере R будут вноситься на депозитный счет P раз в году в начале каждого расчетного периода, и на них m раз в году будут начисляться сложные проценты по номинальной годовой ставке j, сумма всех взносов с начисленными процентами через n лет будет равна:

(48)

Из формул (47) и (48) можно определить размер взносов при прочих заданных условиях:

(49)

(50)

4.4 Расчет эффективной годовой ставки процентов

Банки и финансовые компании объявляют самые различные условия начисления процентов по вкладам. Таким образом, возникает необходимость сравнивать условия привлечения вкладов по некоторому общему показателю. В качестве такого показателя обычно используется эквивалентная (эффективная) годовая ставка простых или сложных процентов.

Доходность краткосрочных (до года) вкладов может быть определена по эффективной ставке простых процентов аналогично формуле (29), в числитель которой следует подставлять значение суммы начисленных процентов, определяемое в соответствии с конкретными условиями их начисления. Если в объявлениях банка говорится, что вклады принимаются с ежемесячной (ежеквартальной) выплатой процентов без указания на их присоединение к сумме основного вклада, это означает, что используются простые проценты с годовой ставкой:

где I – сумма процентов, начисленных за период начисления;

P – сумма вклада;

n – длительность периода начисления в годах.

Отношение I к P представляет собой ставку процентов за период начисления. Следовательно, эффективная ставка процентов будет равна:

где N – количество периодов начисления в году.

Если на вклады начисляются сложные проценты несколько раз в году, эффективная годовая ставка процентов может быть определена исходя из условия, что полученный доход (сумма процентов) I будет равен доходу, который был бы получен при размещении той же самой суммы P на тот же срок n по эффективной годовой ставке простых процентов i э :

(53)

Следовательно, эффективная годовая ставка процентов будет определяться соотношением:

(54)

По формуле (38) доход, получаемый при начислении сложных процентов несколько раз в году, будет равен:

(55)

Эффективная годовая ставка процентов в соответствии с соотношением (55) будет определятся формулой:

(56)

Значение ставки процентов за период начисления может задаваться непосредственно или определяться на основе заданного значения номинальной годовой ставки процентов. При этом значение эффективной годовой ставки процентов, соответствующее заданному значению номинальной годовой ставки j, по формуле (56) при n=1 и N= m будет равно:

(57)

4.5 Учет денежных обязательств

Вексель или другое денежное обязательство до наступления срока платежа могут быть куплены банком по цене, меньше суммы, которая должна быть выплачена по ним в конце срока, т.е. учтены банком с дисконтом. Предъявитель обязательства при этом получает деньги ранее указанного в нем срока за вычетом дохода банка в виде дисконта. Банк при наступлении срока оплаты векселя или иного обязательства получает полностью указанную в нем сумму. Такую операцию можно рассматривать как выдачу банком кредита с удержанием соответствующих процентов на срок, равный сроку от даты учета до даты погашения векселя.

Сумма процентных денег в подобных операциях определяется исходя из суммы обязательства, срока до погашения и учетной ставки. Простая годовая учетная ставка (в процентах) определяется как:

где d – простая годовая учетная ставка;

Д – дисконт;

S – сумма, которая должна быть выплачена по векселю или иному денежному обязательству.

В расчетных формулах обычно используют относительное значение учетной ставки:

Следовательно годовой дисконт будет равен:

Если срок от момента учета до момента погашения обязательства составляет некоторую часть года, дисконт будет равен:

(60)

где n – срок от даты учета до даты погашения, выраженный в годах;

K / – количество дней от даты учета до даты погашения;

K – количество дней в году.

Сумма, выдаваемая предъявителю учитываемого векселя (P) будет равна:

(61)

5. Эффект финансового рычага

5.1 Первая концепция эффекта финансового рычага

Леверидж (от англ. leverage) имеет следующие значения:

1) пропорция, соотношение вложений капитала в ценные бумаги с фиксированным доходом, например, в облигации, привилегированные акции, и вложений в ценные бумаги с нефиксированным доходом, например в обыкновенные акции;

2) соотношение запаса товаров и суммы капитала;

3) отношение капитала компании к заемным средствам.

Возможное написание термина – ливеридж, левередж – Лозовский Л.Ш., Райзберг Б.А., Ратновский А.А. Универсальный бизнес – словарь. – М.: ИНФРА – М., 1997. – с. 190.

Левередж – использование заемных средств с фиксированным процентом для увеличения прибыли держателей обыкновенных акций. Известен также как «принцип рычага» и в общем описывает процесс кредитования – Ван Хорн Дж.К. Основы управления финансами.: Пер. с англ. / Гл. ред. серии Я.В. Соколов. – М.: Финансы и статистика, 1996. – с. 449.

Эффект финансового рычага – это прирощение к рентабельности собственных средств, получаемое благодаря использованию кредита, несмотря на платность последнего. – Финансовый менеджмент: теория и практика. Учебник / Под. ред. Е.С. Стояновой. – М.: Изд-во «Перспектива», 1998. – с. 150.

Из различных определений финансового рычага (левериджа) видно, что дополнительный эффект от инвестирования и эксплуатации средств в процессе деятельности предприятия может быть получен при использовании заемных средств с фиксированной процентной ставкой. Такими средствами также являются привлеченные средства при выпуске облигаций и привилегированных акций, по которым также предусмотрена выплата фиксированных процентов.

Рассмотрим пример действия эффекта финансового рычага.

Исходная информация:

По итогам деятельности за 1999 год американская компания по производству канцелярских товаров под названием «Рэд Тэйп» имела успех на рынке Восточной Европы. Особой популярностью пользовались ее самозатачивающиеся карандаши. Рынок Восточной Европы еще не был насыщен ими и, стремясь как можно быстрее расширить свое влияние в этом секторе до прихода конкурентов, компания «Рэд Тэйп» в лице администрации планировала в начале 2000 года закупку дополнительного оборудования для производства самозатачивающихся карандашей, что позволит увеличить производственную мощность в два раза. Для этого требовалось дополнительно 1 миллион долларов. По поводу источников финансирования разгорелись жаркие споры между президентом компании Уолтером и председателем Совета директоров Стивенсом. Суть разногласий заключалась в следующем:

– Уолтер предложил организовать эмиссию обыкновенных акций на сумму 1 миллион долларов в количестве 10 тысяч штук номиналом 100 долларов, чем вызвал опасения Стивенса, имевшего контрольный пакет акций компании «Рэд Тэйп». Стивенс опасался потерять контроль над компанией, уставный капитал которой к моменту спора составлял 1 миллион долларов, а доля Стивенса в нем равнялась 52 процента (т.е. в сумме 520 тысяч долларов). Он понимал, что после эмиссии дополнительных акций на сумму 1 миллион долларов уставный капитал компании составит 2 миллиона долларов, и его 520 тысяч долларов дадут ему долю в 26 процентов, что совсем недостаточно для контрольного пакета.

– Стивенс предложил организовать эмиссию корпоративных облигаций на сумму 1 миллион долларов в количестве 10 тысяч штук номиналом 100 долларов, т. к. при этом величина уставного капитала не меняется, что вполне устраивает Стивенса. Это предложение возмутило Уолтера, т. к., по его мнению, эмиссия облигаций, увеличивая уровень задолженности компании в целом, ухудшает показатель финансовой устойчивости. Даже предложение Стивенса понизить ставку дивиденда до уровня ставки процента по облигациям (до 10 процентов годовых) не повлияло на мнение Уолтера, считающего, что это не дает никакого выигрыша для компании.

Необходимо, встав на позицию председателя Совета директоров Стивенса, доказать, что эмиссия увеличивает источники финансирования для компании «Рэд Тэйп» по сравнению с эмиссией обыкновенных акций, учитывая, что:

1. Ставка налога на прибыль составляет 0,5;

2. Общая рентабельность производства (до уплаты процента и налога) составляет 20 процентов годовых.

Результаты деятельности компании при различных источниках финансирования при условии ставки налога на прибыль 0,5 и общей рентабельности производства (до уплаты процента и налога) составляет 20 процентов годовых, представлены в таблице 7.

Таблица 7. Финансовые результаты деятельности компании

Показатели		Вариант Стивенса
Общий капитал – уставный капитал – облигационный заем	2000 тыс. дол. 2000 тыс. дол.	2000 тыс. дол. 1000 тыс. дол. 1000 тыс. дол.
Сумма общей прибыли (до уплаты процента и налога)	400 тыс. дол.	400 тыс. дол.
Выплаты купонного дохода по облигациям	-	100 тыс. дол.
Прибыль до уплаты налога	400 тыс. дол.	400 тыс. дол.
Налог на прибыль	200 тыс. дол.	150 тыс. дол.
Чистая прибыль	200 тыс. дол.	150 тыс. дол.
Выплаты дивидендов	200 тыс. дол.	100 тыс. дол.
Нераспределенная прибыль	-	50 тыс. дол.
Доход одной акции	10 дол.	15 дол.
Доходность акций	10: 100 = 0,10	15: 100 = 0,15

Как видно из приведенного расчета, по варианту Стивенса компания по итогам года будет иметь дополнительное финансирование в 50 тысяч долларов нераспределенной прибыли. Это, в свою очередь, повышает доходность акций до 15 процентов, в чем, естественно, также заинтересован Стивенс. Налицо действие эффекта финансового рычага.

Как же действует финансовый рычаг?

Нетрудно заметить, что этот эффект возникает из расхождения между экономической рентабельностью и «ценой» заемных средств – средней ставкой процента (СП). Иными словами, предприятие должно наработать такую экономическую рентабельность (ЭР), чтобы средств хватило, по крайней мере для уплаты процентов за кредит. Средняя ставка процента, как правило, не совпадает с процентной ставкой механически взятой из кредитного договора. Кредит под 60 процентов годовых сроком на 3 месяца (1/4 года) фактически обходится в 15 процентов.

(62)

Процентные выплаты по кредитам могут осуществляться из двух основных источников. Первый – они могут быть списаны на себестоимость выпускаемой предприятием продукции, в пределах ставки Центрального Банка плюс 3 процента. На эту часть финансовых издержек налоги не влияют. Второй источник – прибыль после уплаты налогов. В этом случае при анализе для получения фактических финансовых издержек соответствующие суммы процентов нужно увеличивать на суммы, перечисляемые в госбюджет в виде налога.

Например: сумма процентов, выплачиваемых за счет остающейся в распоряжении предприятия прибыли – 100 тыс. р.

Ставка налогообложения прибыли – 35 процентов.

Фактические финансовые издержки по части процентов, выплачиваемых за счет остающейся в распоряжении предприятия прибыли – 135 тыс. р.

Кроме формулы (62) можно рассчитывать среднюю ставку процента не по среднеарифметической, а по средневзвешенной стоимости различных кредитов и займов. Можно также причислять к заемным средствам деньги, полученные предприятием от выпуска привилегированных акций. Некоторые экономисты настаивают на этом потому, что по привилегированным акциям выплачивается гарантированный дивиденд, роднящий данный способ привлечения капитала с заимствованием средств и, кроме того, при ликвидации предприятия владельцы привилегированных акций имеют практически равные с кредиторами права на то, что им причитается. Но в этом случае в финансовые издержки следует включить суммы дивидендов, а также расходов по эмиссии и размещению этих акций.

´+

+ ´+ (63)

И если, например, норматив отнесения процентов на себестоимость составил в конце 1998 года (60% + 3%) = 63%, а кредит предоставлялся предприятию под 70% годовых, то с учетом налоговой экономии такой кредит обходился заемщику в (1 – 0,35) ´ 63% + (1 + 0,35) ´ (70% – 63%) = 50,40%.

Для расчета эффекта финансового рычага выделим первую составляющую – это так называемый дифференциал, т.е. разница между экономической рентабельностью активов (ЭР) и средней расчетной ставкой процента (СП). С учетом налогообложения дифференциал равен или приблизительно 2/3 ´ (ЭР – СП).

Вторая составляющая – плечо рычага – характеризует силу воздействия рычага. Это соотношение между заемными и собственными средствами. Соединим обе составляющие эффекта рычага и получим:

Возьмем предприятие А, имеющее 250 тыс. р. собственных и 750 тыс. р. заемных средств. Экономическая рентабельность активов для предприятия А составляет 20 процентов.

Заемные средства обходятся, скажем, в 18 процентов. Для такого предприятия эффект рычага составит

Первый способ расчета уровня эффекта финансового рычага:

Исходя из основного определения эффекта финансового рычага, рентабельность собственных средств (РСС) будет определяться по формуле 65:

Используя заемные средства, следует помнить два важнейших правила:

Риск кредитора выражен величиной дифференциала: чем больше дифференциал, тем меньше риск, чем меньше дифференциал, тем больше риск.

Условия кредита при неуемном наращивании заимствований могут ухудшаться.

Рассмотренному выше предприятию А с эффектом рычага 4 процента и дифференциалом 2 процента при удорожании кредита всего на 1 процентный пункт, придется для сохранения прежнего эффекта рычага доводить плечо рычага 6.

ЭФР = 2/3 ´ (20% – 19%) ´ 6 = 4%.

Для компенсации удорожание кредита всего на 1 процентный пункт предприятие А вынуждено удвоить соотношение между заемными и собственными средствами.

Далее может наступить момент, когда дифференциал станет меньше нуля. Эффект рычага будет действовать тогда лишь во вред предприятию если, например, при девятикратном соотношении заемных и собственных средств приходится выплачивать среднюю ставку в 22 процента по кредиту, то эффект рычага и рентабельность собственных средств предприятия А составит:

Для выявления оптимальных соотношений между рентабельностью собственных средств, экономической рентабельностью активов, средней ставкой процента и плечом рычага построим графики (рис. 6).

Из этих графиков видно, что чем меньше разрыв между Эр и средней ставкой процента (СП), тем большую долю приходится отводить на заемные средства для подъема РСС, но это небезопасно при снижении дифференциала.

Например, для достижения 33 процентного соотношения между эффектом рычага и РСС (когда успехи предприятия на 1/3 обеспечиваются за счет финансовой стороны дела и на 2/3 – за счет производства), желательно иметь

плечо рычага 0,75 при ЭР = 3СП

плечо рычага 1,0 при ЭР = 2СП

плечо рычага 1,5 при ЭР = 1,5СП

Таким образом, ЭР = 3 СРСП

ЭР = 2 СРСП

ЭР = 1,5 СРСП

5.2 Вторая концепция эффекта финансового рычага

Эффект финансового рычага можно также трактовать как процентное изменение чистой прибыли на каждую обыкновенную акцию, порождаемое данным процентным изменением нетто-результата эксплуатации инвестиций (прибыли до уплаты процентов за кредит и налогов). Такое восприятие эффекта финансового рычага характерно в основном для американской школы финансового менеджмента.

Согласно второй концепции эффекта финансового рычага, определяется сила воздействия финансового рычага по формуле 66:

С помощью этой формулы отвечают на вопрос, на сколько процентов изменится чистая прибыль на каждую обыкновенную акцию при изменении нетто-результата эксплуатации инвестиций на один процент.

Исходя из того, что нетто-результат эксплуатации инвестиций (НРЭИ) можно рассчитать как сумму балансовой прибыли и финансовых издержек по кредиту, относимых на себестоимость продукции, формулу (66) можно преобразовать следующим образом:

Используя данную формулу можно сделать следующие выводы: чем больше сила воздействия финансового рычага, тем больше финансовый риск, связанный с предприятием:

1. Возрастает риск не возмещения кредита с процентами для банкира.

2. Возрастает риск падения дивиденда и курса акций для инвестора.

6. Операционный (производственный) рычаг. «Запас финансовой прочности» предприятия

Для обеспечения финансовой устойчивости предприятия в современных условиях, большое значение имеет управление затратами. Управление, контроль за затратами осуществляется в системе управленческого учета, а также в системе финансового менеджмента. Управление затратами связано с их классификацией: по месту возникновения; по темпам затрат; по способу отношения на единицу продукции и т.д. Но в системе финансового управления большое значение имеет классификация затрат на переменные и постоянные, в зависимости от изменения объема производства.

Переменные затраты – затраты, которые изменяются с изменением объема производства (увеличиваются или уменьшаются). К таким затратам относят расход материалов, сырья, заработную плату производственных рабочих, топливо, электроэнергию на технологические цели и т.д.

Постоянные затраты – затраты, которые не изменяются под влиянием объема производства. Это: амортизация, процентные платежи по кредитам; арендная плата, налоги, включаемые в себестоимость, содержание аппарата управления.

Но существует такая группа затрат, которая состоит из постоянной и переменной части, это смешанные затраты (расходы на ремонт и содержание оборудования).

Данная классификация затрат помогает решать задачи увеличения прибыли за счет относительного сокращения каких-либо расходов; определять окупаемость затрат и «запас финансовой прочности» предприятия при осложнении конъюнктуры и т.д.

Решая эти задачи, можно сделать вывод, что любое изменение выручки от реализации продукции (работ, услуг), вызывает еще более сильное изменение прибыли. Это называетсяэффектом производственного ( или операционного) рычага.

Действие рычага основано на классификации затрат на производство и реализацию продукции. Если объемы производства и реализации продукции увеличиваются, то с учетом классификации увеличиваются переменные затраты, а постоянные – остаются неизменными. В этом случае снижается удельный вес постоянных затрат в себестоимости единицы продукции, что свидетельствует о снижении себестоимости и увеличении прибыли предприятия.

Как и любой рычаг, производственный имеет силу воздействия, которая может быть определена по формуле (68):

где РПВПер.З – результат от реализации после возмещения переменных затрат;

Пр – балансовая прибыль от реализации продукции (работ, услуг).

Результат от реализации после возмещения переменных затрат – это разница между выручкой от реализации и переменными затратами. В некоторых источниках этот показатель также называется маржинальным доходом или суммой покрытия. Сумма покрытия определяет финансовое состояние предприятия, так как величина этого показателя содержит постоянные расходы предприятия и прибыль. В настоящее время большинство российских предприятий выручкой от реализации продукции (работ, услуг) возмещают только затраты (реализация по себестоимости), или не возмещают вообще (реализация ниже себестоимости). Не возмещенные затраты предприятия способствуют образованию убытка.

Рассмотрим эффект производственного рычага и силу его воздействия на примере, предполагается, что ежегодно предприятие увеличивает объем производства в среднем на 10%. Следовательно, переменные затраты и выручка вырастут, а постоянные затраты останутся неизменными. Расчет представим в таблице 8

Таблица 8

Показатели
1 Выручка от реализации продукции (работ, услуг), тыс. руб.	1500	1650	1815	1996,5	2196,2
2 Переменные затраты, тыс. руб.	1000	1100	1210	1331	1464,1
3 Результат от реализации после возмещения перемен-ных затрат, тыс. руб.	500	540	605	665,5	732,1
4 Постоянные затраты на производство, тыс. руб.	300	300	300	300	300
5 Прибыль, тыс. руб.	200	240	305	365,5	432,1
6 Прирост прибыли, %	-	20,0	27,1	19,84	18,22
7 Сила воздействия рычага	2,5	2,25	1,98	1,82	1,69

Из приведенного расчета видно, что до определенного момента (вариант 3) происходит увеличение (прирост) прибыли в значительных размерах, а затем наблюдается снижение. Это связано с тем, что наибольший удельный вес постоянных затрат в общей сумме издержек обеспечивает наибольший прирост прибыли. В этом случае сильнее действует и производственный рычаг и наоборот. Поэтому, если предприятие имеет повышенный спрос на свою продукцию, то экономить на постоянных расходах не следует. Но, если объемы производства остаются прежними или сокращаются, то увеличивать постоянные расходы нельзя, затраты не окупятся, предприятие понесет значительные убытки, а значение производственного рычага будет отрицательным.

Производственный рычаг помогает финансовому менеджеру, бухгалтеру анализировать ситуацию, разрабатывать управленческие решения в условиях меняющейся внешней среды.

Классификация затрат на переменные и постоянные необходима не только для определения силы воздействия производственного рычага, но и для расчета таких показателей, как точка безубыточности, «запас финансовой прочности».

Определение «запаса финансовой прочности» связано с расчетом критической точки производства (или порога рентабельности).

Порог рентабельности – выручка от реализации продукции (работ, услуг), которая возмещает произведенные затраты, но при этом прибыль равна нулю.

Таким образом, предприятие в этой точке уже не имеет убытков, но еще не имеет и прибыли.

Порог рентабельности может быть определен с помощью математических расчетов или графически.

Расчет порога рентабельности производится по формуле (69):

(69)

В нашем примере порог рентабельности (для варианта 1 из табл. 8) составляет: 300 тыс. руб.: 0,33 = 909,1 тыс. руб. В данной точке (909,1 тыс. руб.) предприятие окупает свои затраты, но еще не имеет прибыли. После прохождение порога рентабельности предприятие имеет возможность получить прибыль на каждую дополнительную производственную единицу продукции. Для определения порога рентабельности в натуральном выражении (штуках и т.д.) можно воспользоваться следующей формулой 70:

где Ц – цена реализации.

Но данная формула может использоваться при расчете порога рентабельности только по одному виду производимой продукции. Если у предприятия большая номенклатура производимой продукции, то необходимо определять удельный вес затрат каждого вида продукции в общем объеме постоянных расходов.

Рассматривая порог рентабельности, необходимо отметить, что производственный рычаг и порог рентабельности связаны между собой. Вблизи порога рентабельности значение производственного рычага максимальное, т. к. в этой точке удельный вес постоянных затрат в общей сумме издержек значителен. При увеличении объема производства удельный вес постоянных затрат снижается, следовательно, уменьшается сила воздействия рычага. Как уже отмечалось, порог рентабельности может быть определен и графически. Для построения графика воспользуемся данными из нашего примера. Итак, постоянные затраты составляют 300 тыс. руб., выручка от реализации – 1500 тыс. руб.

Рассмотрим «запас финансовой прочности», зная порог рентабельности.

Разница между выручкой от реализации и порогом рентабельности составляет «запас финансовой прочности» предприятия.

В нашем примере «запас финансовой прочности» составляет: 1500 тыс. руб. – 909,1 тыс. руб. = 590,9 тыс. руб.

При желании значение показателя можно представить и в относительном выражении, т.е. в процентах к выручке от реализации. В нашем примере относительное значение показателя – 39,4%.

Данный показатель дает возможность экономистам, менеджерам определить, насколько способно предприятие выдержать снижение выручки от реализации без серьезной угрозы для своего финансового положения. По расчетам предприятие может выдержать снижение выручки на 39,4% без серьезных последствий.

Для предприятия желательно, чтобы «запас финансовой прочности» не был отрицательным, т.е. реализация продукции не должна производиться по ценам ниже себестоимости. При отрицательном значении показателя ухудшается финансовое состояние предприятия и образуется дефицит ликвидационных средств.

7. Тактический финансовый менеджмент

В основе тактического финансового менеджмента лежит маркетинговая функция предприятия и оперативное управление оборотными активами и краткосрочными пассивами предприятия.

Важнейшими инструментами маркетинговых исследований являются кривые спроса и предложения товара, отражающие поведение продавца и покупателя на рынке.

Покупатель стремится получить на свой ограниченный доход максимальную субъективную полезность. Прирост суммарной субъективной полезности при потреблении каждой новой единицы товара называется предельной полезностью.

Потребительский выбор всегда ограничен бюджетом и ценами. Равный эффект для потребителя выражается соотношением:

(71)

где МП А; МП Б – маржинальные (предельные) полезности товаров А и Б;

Ц А; Ц Б - цены товаров А и Б.

На практике соотношение полезности и цены может быть учтено одним из параметрических методов ценообразования:

1. Метод удельной цены. Заключается в определении цены на основе расчета стоимости единицы основного параметра качества (производительность, мощность и т.п.) по формуле:

(72)

где Ц н; Ц о – цена соответственно новой и базовой продукции;

П н; П о - значение основного параметра соответственно нового и базового изделия.

(73)

где - удельная цена единицы основного параметра качества.

2. Балльный метод. Основан на экспертных оценках значимости определенной совокупности параметров качества изделий для потребителя (технико-экономические, эстетические и т.п.). Расчет ведется по формуле:

(74)

где Б н; Б о – суммы баллов новой и базовой продукции соответственно.

– средняя оценка одного балла.

3. Метод, основанный на регрессионном анализе зависимости цены от изменения параметров качества.

Продавец стремиться получить максимум прибыли, размер которой зависит от выручки от реализации продукции и затрат на ее производство. Для максимизации прибыли предприятие определяет ассортимент выпускаемой продукции. При этом в ассортиментной политике необходимо учитывать следующие обстоятельства:

1. Различная эластичность спроса предопределяет различные типы поведения покупателя при изменении цены на товар. Поэтому динамика выручки от реализации тоже зависит от уровня эластичности спроса.

2. Финансовые цели предприятия на различных этапах жизненного цикла товара различны.

На этапе разработки нового товара предприятие заботится о поддержании своей безубыточности в целом; затраты на разработку покрываются прибылью от продажи более зрелых товаров.

На этапах выведения товара на рынок и роста объема продаж главной финансовой целью предприятия становится неуклонное увеличение прибыли; при этом необходимо учитывать, что на этих этапах, особенно на стадии роста, максимизация прибыли оборачивается максимизацией суммы налога на прибыль (после перехода порога рентабельности при стремительных темпах наращивания прибыли опасно велика сила воздействия операционного рычага).

На этапе зрелости товара предприятие поддерживает достаточную массу прибыли за счет сокращения затрат, при чем, в основном постоянных; сила воздействия операционного рычага, как правило, снижается.

На этапе насыщения рынка и упадка спроса для поддерживания прибыльности требуется еще более значительное сокращение затрат – теперь уже главным образом переменных, но это не означает появления возможности ослабить контроль над постоянными затратами.

3. Определяя ассортиментную структуру производства, не следует, как говорят американцы, «класть все яйца в одну корзину». Лучше составлять набор товаров, услуг, видов деятельности, доходы от которых находятся в отрицательной корреляции между собой, т.е. имеют разнонаправленную динамику. Тогда капризы спроса в наименьшей степени отражаются на совокупном денежном потоке доходов.

4. Если уж и исключать какие-либо товары из ассортимента, то, по всей видимости, именно те, что приносят малую долю выручки предприятия, а при попытке увеличения этой доли дадут превышение прироста затрат над приростом выручки от реализации. В ассортиментной матрице Бостонской консалтинговой группы такие товары названы «собаками на сене».

Большое значение для максимизации прибыли имеет ценовая политика предприятия. Проблемы ценовой политики зависят от типа того рынка, на котором действует предприятие. Наука выделяет четыре основных типа рынков.

1. Чистая конкуренция: продавец конкурирует с множеством себе подобных; все торгуют одинаковыми товарами; проблема заключается в том, чтобы уложиться со своими издержками в установившуюся рыночную цену продукта.

2. Чистая монополия: конкуренция отсутствует; единственный продавец на рынке назначает любую цену, какую только могут выдержать покупатели.

3. Монополистическая конкуренция: множество продавцов предлагают покупателям различные варианты товаров; купля-продажа осуществляется не по единой рыночной цене, а в широком ценовом диапазоне.

4. Олигополистическая конкуренция: доступ новых продавцов на рынок затруднен: немногочисленные продавцы схожих либо несхожих товаров чутко реагируют на изменение цен и маркетинговых стратегий конкурентов.

Определение типа рынка, к которому относится предприятие, является важным концептуальным подходом к проблеме ценообразования, но не единственным. В финансовом менеджменте выделяют 2 основных этапа ценообразования:

1 – определение базовой цены, т.е. цены без скидок, наценок, транспортных, страховых, сервисных компонентов и др.

2 – определение цены с учетом перечисленных выше компонентов.

Существует 5 основных методов определения базовой цены:

1) метод полных издержек;

2) метод стоимости изготовления;

3) методы: прямых затрат и маржинальных издержек;

4) метод рентабельности инвестиций;

5) методы маркетинговых или рыночных оценок.

Финансовый менеджмент использует различные способы рационального управления текущими активами и текущими пассивами предприятия, задачи которого сводятся:

1) к превращению финансово-эксплуатационных потребностей предприятия в отрицательную величину;

2) к ускорению оборачиваемости оборотных средств предприятия;

3) к выбору наиболее подходящего для предприятия типа политики комплексного оперативного управления текущими активами и текущими пассивами, или, выражаясь языком «импортной» терминологии, управления «работающим капиталом».

В процессе эксплуатации инвестиций, т.е. в текущей хозяйственной деятельности предприятие испытывает краткосрочные потребности в денежных средствах: необходимо закупать сырье, оплачивать топливо, формировать запасы, предоставлять отсрочки платежа покупателям и т.д.

Разница между текущими активами и текущими пассивами представляет собой чистый оборотный капитал предприятия. Его еще называют работающим, рабочим капиталом, а в традиционной терминологии – собственными оборотными средствами. Можно определить величину оборотных активов предприятия, формирующихся за счет собственных средств и долгосрочных заимствований (Рисунок 8).

Оставшуюся же часть оборотных активов, если она не покрыта денежными средствами, надо финансировать в долг – кредиторской задолженностью. Не хватает кредиторской задолженности – приходится брать краткосрочный кредит.

Мы подходим, таким образом, к понятию финансово-эксплуатацион-ных потребностей (ФЭП).

ФЭП – это:

– разница между текущими активами (без денежных средств) и товарной кредиторской задолженностью, или, что то же;

– разница между средствами, иммобилизованными в запасах сырья, готовой продукции, а также в дебиторской задолженности, и суммой коммерческого кредита поставщиков, или, что то же;

– не покрытая ни собственными средствами, ни долгосрочными кредитами, ни кредиторской задолженностью часть чистых оборотных активов, или, потребность в краткосрочном кредите.

Учитывая остроту проблемы недостатка собственных оборотных средств, проведем анализ финансово-эксплуатационных потребностей и способов их регулирования.

Для финансового состояния предприятия

1) Благоприятно:

Получение отсрочек платежа от поставщиков (коммерческий кредит), от работников предприятия (если имеет место задолженность по зарплате), от государства (если в краткосрочном периоде есть задолженность по уплате налогов) и т.д. Отсрочки платежа дают источник финансирования, порождаемый самим эксплуатационным циклом.

2) Неблагоприятно:

2.1 Замораживание определенной части средств в запасах (резервных и текущих запасах сырья, запасах готовой продукции). Это порождает первостепенную потребность предприятия в финансировании.

2.2 Предоставление отсрочек платежа клиентам. Такие отсрочки соответствуют, однако, коммерческим обычаям. Предприятие воздерживается при этом от немедленного возмещения затрат – отсюда вторая важнейшая потребность в финансировании.

- (75)

Рассмотрение экономического содержания финансово-эксплуатационных потребностей предприятия вплотную подводит нас к расчету средней длительности оборотных средств, т.е. времени, необходимого для превращения средств, вложенных в запасы и дебиторскую задолженность, в деньги на счете.

(1) (2) (3)

Все компоненты формулы (76), равно как и итог, выражаются в днях.

Предприятие заинтересовано в сокращении показателей (1) и (2) и в увеличении показателя (3) с целью сокращения периода оборачиваемости оборотных средств.

Финансово-эксплуатационные потребности можно также исчислять в процентах к обороту (объему продаж, выручке от реализации), или во времени относительно оборота:

(77)

Если результат равен, скажем, 50%, то это означает, что нехватка оборотных средств предприятия эквивалентна половине его годового оборота; 180 дней в году предприятие работает только на то, чтобы покрыть свои финансово-эксплуатационные потребности.

Величина ФЭП неодинакова для различных отраслей и даже для предприятий одной и той же отрасли. На ФЭП оказывают влияние:

во-первых, длительность эксплуатационного и сбытового циклов: чем быстрее сырье превращается в готовую продукцию, а готовая продукция – в деньги, тем меньше иммобилизация денежных средств в запасах сырья и готовой продукции;

во-вторых, темпы роста производства: поскольку финансово-эксплуатационные потребности вытекают непосредственно из величины оборота, поскольку и величина их изменяется параллельно динамике оборота; больший объем выпуска требует и больших средств на сырье, материалы, энергоносители и прочее. Кроме того, в условиях инфляции предпочитают создавать солидные запасы сырья, чтобы не переплачивать за него после очередного взлета цен;

в-третьих, сезонность производства и реализации готовой продукции, а также снабжения сырьем и материалами. Нисхождение сроков поступлений и платежей может довести предприятие до отсутствия средств для осуществления расчетов в выполнение своих обязательств – так называемой технической неплатежеспособности (разрыва ликвидности);

в-четвертых, состояние конъюнктуры: при высококонкурентном рынке самое нелепое, что может случиться с продавцом – это остаться без товара для скорейшей поставки покупателю. Чтобы опередить конкурентов, нужно поддерживать запасы готовой продукции на разумном уровне. Общеизвестно также, что наращивание оборота приводит обычно к разбуханию дебиторской задолженности предприятия, ибо конкуренция вынуждает продавца привлекать покупателей все более выгодными условиями коммерческого кредита;

в-пятых, величина и норма добавленной стоимости: чем меньше норма добавленной стоимости (Добавленная стоимость: Выручка от реализации ´ 100 ), тем в большей степени коммерческий кредит поставщиков способен компенсировать клиентскую задолженность. Парадокс заключается в том, что при высокой норме добавленной стоимости и, казалось бы, небольшой степени зависимости предприятия от закупок сырья, фирме приходится просить своих поставщиков о более длительных отсрочках платежей.

Чем больше норма добавленной стоимости, тем больше ФЭП.

Чтобы снизить ФЭП предприятие может использовать:

1) банковский кредит;

2) учет векселей;

3) факторинг.

При учете векселей необходимо рассчитывать дисконт.

Величина дисконта прямо пропорциональна числу дней, остающихся от дня учета векселя до срока платежа по нему, номиналу векселя и размеру банковской учетной ставки:

Чем больше номинальная стоимость векселя, том большую сумму удержит банк в виде дисконта. Одновременно, чем меньше дней остается до срока платежа по векселю, тем меньший дисконт причитается банку.

Далее. Чтобы ускорить получение денег по векселю, владельцу не обязательно продавать его банку. Можно и заложить. Но при этом, как правило, банк требует так называемого аваля, т.е. гарантии своевременности платежа по векселю. Авалистом (гарантом, поручителем) может выступать третье лицо, либо одно из лиц, подписавших вексель.

Слово factor в переводе с английского языка означает маклер, посредник. С экономической точки зрения, факторинг относится к посредническим операциям. Факторинг можно определить как деятельность специализированного учреждения (факторинговой компании или факторного отдела банка) по взысканию денежных средств с должников своего клиента (промышленной или торговой компании) и управлению его долговыми требованиями.

В факторинговых операциях участвуют три стороны:

1. Факторинговая компания (или факторинговый отдел банка) – специализированное учреждение, покупающее счета-фактуры у своих клиентов;

2. Клиент (поставщик товара, кредитор) – промышленная или торговая фирма, заключившая соглашение с факторинговой компанией;

3. Предприятие (заемщик) – фирма-покупатель товара.

Факторинговые услуги представляются «без финансирования» или «с финансированием».

В первом случае клиент, продавший счет-фактуру факторинговой компании, получает от последней сумму счета-фактуры при наступлении срока платежа.

Во втором случае клиент может требовать немедленной оплаты счета-фактуры вне зависимости от предусмотренного срока платежа за товар. При этом факторинговая компания по сути дела представляет кредит своему клиенту, т.е. осуществляет финансирование в виде досрочной оплаты поставленных товаров. Другими словами, факторинговая компания возмещает клиенту большую часть суммы, указанной в счете-фактуре. Оставшаяся сумма обязательно возмещается продавцу в момент наступления срока платежа за товар.

Факторинговая компания может оплатить счет в момент наступления срока платежа или досрочно. В последнем случае она выполняет функции банка, поскольку досрочное предоставление денежных средств клиенту равносильно выдаче ему кредита. Наиболее важной услугой здесь является гарантия платежа клиенту. Эта гарантия охватывает полный объем внутренних и международных операций: факторинговая компания обязана оплатить клиенту все акцептованные счета-фактуры даже в случае неплатежеспособности должников.

Стоимость факторинговых услуг складывается из двух элементов:

1) комиссии (платы за обслуживание в процентах от суммы счета-фактуры) и 2) процентов, взимаемых при досрочной оплате прелставленных элементов.

Возможность инкассирования дебиторской задолженности, т.е. получения денег по неоплаченным требованиям и счетам-фактурам, особенно привлекательна для мелких и средних предприятий, ибо именно у них проблема временного недостатка ликвидированных средств и недополучения прибыли из-за неплатежеспособности должников стоит наиболее остро.

Факторинг, как и учет векселей, имеет смысл применять, когда выгода от немедленного поступления денег больше, чем от их получения в свой срок. Это обычно бывает при следующих обстоятельствах:

1 Предприятие имеет возможность применения средств с рентабельностью, превышающей ставку учетного процента и / или стоимость (в процентах) факторинговых услуг (комиссию и плату за представленные в кредит средства).

2 Потери от инфляции грозят превысить расходы по учету векселя и / или факторингу. Надо сравнить ставку этих расходов с прогнозируемым уровнем инфляции (и то, и другое – в процентах за рассматриваемый период).

3 Нехватку оборотных средств, возникающую вследствие отсрочки платежа покупателем, невозможно покрыть банковским кредитам из-за дороговизны кредита.

Финансовый менеджер должен проводить на предприятии политику комплексного оперативного управления текущими активами и пассивами. Суть этой политики состоит, с одной стороны, в определении достаточного уровня и рациональной структуры текущих активов, учитывая, что предприятия различных сфер и масштабов деятельности испытывают неодинаковые потребности в текущих активах для поддержания заданного объема реализации, а с другой стороны – в определении величины и структуры источников финансирования текущих активов.

Если предприятие не ставит никаких ограничений в наращивании текущих активов, держит значительные денежные средства, имеет значительные запасы сырья и готовой продукции и, стимулируя покупателей, раздувает дебиторскую задолженность – удельный вес текущих активов в общей сумме всех активов высок, а период оборачиваемости оборотных средств длителен, – это признаки агрессивной политики управления текущими активами, которая в практике финансового менеджмента получила название «жирный кот». Агрессивная политика способна снять с повестки дня вопрос возрастания риска технической неплатежеспособности, но не может обеспечить повышенную экономическую рентабельность активов (таблица 9).

Если предприятие всячески сдерживает рост текущих активов, стараясь минимизировать их – удельный вес текущих активов в общей сумме всех активов низок, а период оборачиваемости оборотных средств краток – это признаки консервативной политики управления текущими активами («худо-бедно»). Такую политику предприятия ведут либо в условиях достаточной определенности ситуации, когда объем продаж, сроки поступлении и платежей, необходимый объем запасов и точное время их потребления и т.д. известны заранее, либо при необходимости строжайшей экономии буквально на всем. Консервативная политика управления текущими активами обеспечивает высокую экономическую рентабельность активов (таблица 9), но несет в себе чрезмерный риск возникновения технической неплатежеспособности из-за малейшей заминки или ошибки в расчетах, ведущей к десинхронизации сроков поступлений и выплат предприятия.

Если предприятие придерживается «центристской позиции» – это умеренная политика управления текущими активами. И экономическая рентабельность активов, и риск технической неплатежеспособности, и период оборачиваемости оборотных средств находятся на средних уровнях.

Каждому из перечисленных типов политики управления текущими активами должна быть под стать соответствующая политика финансирования, т.е. управления текущими пассивами.

Таблица 9. Признаки и результаты агрессивной и консервативной политики управления текущими активами

Признаком агрессивной политики управления текущими пассивами служит абсолютное преобладание краткосрочного кредита в общей сумме всех пассивов. При такой политике у предприятия повышается уровень эффекта финансового рычага. Постоянные затраты растут за счет процентов за кредит, увеличивается сила воздействия операционного рычага, но все же в меньшей степени, чем при преимущественном использовании более дорогого долгосрочного кредита, как это обычно бывает в случае выбора консервативной политики управления текущими пассивами.

Признаком консервативной политики управления текущими пассивами служит отсутствие или очень низкий удельный вес краткосрочного кредита в общей сумме всех пассивов предприятия. И стабильные, и нестабильные активы при этом финансируются, в основном, за счет постоянных пассивов (собственных средств и долгосрочных кредитов и займов).

Признаком умеренной политики управления текущими пассивами служит нейтральный (средний) уровень краткосрочного кредита в общей сумме всех пассивов предприятия.

Сочетаемость различных типов политики управления текущими активами и политики управления текущими пассивами показана на матрице выбора политики комплексного оперативного управления (ПКОУ) текущими активами и текущими пассивами (таблица 10). Матрица показывает нам, что

· консервативной политике управления текущими активами может соответствовать умеренный или консервативный тип политики управления текущими пассивами, но не агрессивный;

· умеренной политике управления текущими активами может соответствовать любой тип политики управления текущими пассивами;

· агрессивной политике управления текущими активами может соответствовать агрессивный или умеренный тип политики управления текущими пассивами, но не консервативный.

Таблица 10. Матрица выбора политики комплексного оперативного управления (ПКОУ) текущими активами и текущими пассивами

Политика управления текущими пассивами	Политика управления текущими активами
	Консервативная	Умеренная	Агрессивная
Агрессивная	Не сочетается	Умеренная ПКОУ	Агрессивная ПКОУ
Умеренная	Умеренная ПКОУ	Умеренная ПКОУ	Умеренная ПКОУ
Консервативная	Консервативная ПКОУ	Умеренная ПКОУ	Не сочетается

8. Сочетание стратегии и тактики финансового менеджмента

8.1 Оценка взаимосвязи экономической рентабельности актов предприятия и ликвидности

В западноевропейской финансовой науке коэффициент покрытия прироста активов нетто-результат эксплуатации инвестиций часто называют показателем ликвидности (не путать с коэффициентом текучести ликвидности!). Зависимость между экономической рентабельностью активов (ЭР) и показателем ликвидности (ПЛ) описывается формулой:

(79)

поскольку а

Мы вышли, таким образом, на проблему проблем – определение посильных для предприятия темпов прироста оборота:

1. Наращивание оборота за счет самофинансирования

а) если вся чистая прибыль остается нераспределенной, и структура пассивов меняется в пользу источников собственных средств, то темп прироста объема продаж и выручки (при данных ценах) ограничен уровнем чистой рентабельности активов. Если, к примеру, отношение чистой прибыли к активу (а это и есть рентабельности) составляет 30%, то как раз на эти 30% у нас увеличивается актив, и пассив, а это, в соответствии с главнейшими принципами финансового прогнозирования, может дать те же 30% прироста выручки без прорехи в Бюджете;

б) если дивиденды выплачиваются, то приходится ограничивать темпы прироста оборота процентом, исчисляемым как

(81)

2. Наращивание оборота за счет сочетания самофинансирования с заимствованиями

а) при неизменной структуре пассивов вопрос решается на основе равенства внутренних и внешних темпов роста. Иными словами, приемлемым признается такой темп прироста оборота, который совпадает с процентом прироста собственных средств. На этот же процент увеличиваются и заемные средства;

б) если конкретный темп прироста оборота превышает возможный темп прироста собственных средств, то приходится привлекать дополнительное внешнее финансирование.

8.2 Интерференция долгосрочных и краткосрочных аспектов политики предприятия

Идея интерференции (наложения) долгосрочных и краткосрочных целей, феноменов и результатов деятельности предприятия подсказывается самой логикой экономического процесса и реальной финансовой практикой.

Однако, количественные параметры интерференции недостаточно проработаны в финансовом менеджменте. Выделяются два главных направления интерференции целей:

1. «Неотвратимость инвестиций постоянные и переменные затраты инвестиционного процесса финансово-эксплутационные потребности структура капитала предприятия»;

2. «Финансовая устойчивость предприятия платежеспособность, ликвидность баланса, кредитоспособность, рентабельность балансовые пропорции финансовые коэффициенты».

Итак, направление первое.

Риски, связанные с тем или иным инвестиционным проектом или целым инвестиционным портфелем предприятия, могут иметь самую различную природу и носить самый разный характер:

возможна переоценка, либо наоборот, недооценка будущего спроса на продукцию предприятия, осуществившего проект;

возможно завышение, либо наоборот, занижение рентабельности предприятия в результате осуществления проекта;

возможны, наконец, технические ошибки при выборе того или иного проекта…

… и при всех этих обстоятельствах неблагоприятные последствия, в принципе, обратимы. Даже в таком тяжелом случае, как завышенная оценка спроса, можно круто изменить коммерческую политику, необходимо усилить контроль над дебиторской и кредиторской задолженностью, ужесточить регулирование запасов сырья и материалов, не допуская их перенакопления. При недооцененном спросе надо сосредоточиться на изыскании источников финансирования дополнительных переменных, а также, весьма возможно, и постоянных затрат. Когда не оправдываются надежды на высокую рентабельность, администрация должна принять меры к нейтрализации слишком оптимистичных дивидендных обещаний акционерам.

Естьтолько один действительно катастрофический риск: это риск отказа от инвестирования как такового. Рано или поздно, но неминуемо предприятие настигается падением конкурентоспособности, физическим и моральным устареванием оборудования, несоответствием характеристик готовой продукции требованиям рынка.

«Увеличение переменных затрат ведет к увеличению объема производимой продукции, выручки от реализации и прибыли лишь до определенного рубежа, за которым дополнительная продукция и экономический эффект, получаемые от дальнейшего наращивания затрат, начинают снижаться. Это происходит потому, что все новые и новые «дозы» переменных затрат соединяются с относительно уменьшающимися величинами постоянных затрат, рациональное сочетание между постоянными и переменными затратами нарушается, и предприятие не может далее увеличивать выручку и прибыль. Для исправления ситуации необходим скачок постоянных затрат».

Жизнь предприятия идет периодами от одного скачка постоянных затрат до другого (кстати говоря, в финансовом менеджменте эти периоды называются краткосрочными).

Каждая очередная доза инвестиций или, что то же, каждый связанный с инвестициями скачок постоянных затрат ведет к увеличению удельного веса постоянных затрат в общей их сумме и к возрастанию силы воздействия операционного рычага. Предпринимательский риск, связанный с предприятием, возрастает. Если при этом приходится для реализации проекта привлекать заемные средства, увеличивается и финансовый риск.

Рост суммарного риска, порождаемый инвестиционной программой в долгосрочном аспекте, накладывается на возрастание риска разрывов ликвидности в краткосрочном аспекте, поскольку большинство видов инвестиций порождает увеличение финансово-эксплуатационных потребностей предприятия. Во всех случаях, когда инвестиции осуществляются ради снижения себестоимости продукции, уменьшения зависимости от поставщиков сырья и энергии и от субподрядчиков, а также ради достижения большинства столь же благородных целей, сводящихся в конечном счете к увеличению экономической рентабельности предприятия, растет норма добавленной стоимости и сужаются возможности маневра по сокращению дебиторской задолженности и наращиванию кредиторской задолженности предприятия (см. приведенную далее табл. 9).

Возрастание потребностей в оборотных средствах из-за необходимости наращивания оборота при устаревшей технике и технологии и проталкивания повышенных объемов продукции в реализацию побуждает предприятие к капитальному инвестированию. Но осуществление такого инвестиционного проекта, в свою очередь, требует дополнительных затрат оборотных средств. Понадобится определить необходимые суммы и пересмотреть структуру источников средств предприятия, обращая внимание не только на соотношение заемных и собственных средств, но и на сроки привлечения внешнего кредитования. В инвестиционной программе задействуются источники самофинансирования (чистая прибыль плюс амортизационные отчисления плюс выручка от продажи не-

Тенденции динамики величины финансово-эксплуатационных потребностей и уровня экономической рентабельности предприятия при различных видах инвестиций используемого имущества) и оборотные средства, но набранных сумм может не хватить.

Таблица 9.

Вид инвестиций	Динамика ФЭП	Динамика рентабельности
Инвестиции в расширение масштабов деятельности на прежнем технико-технологическом уровне: · не требующие дополнительных постоянных затрат (на земельные участки, здания, сооружения, перестройку и развитие управления и сбыта) · требующие дополнительных постоянных затрат Инвестиции с целью повышения производительности труда и экономии сырья и энергии Инвестиции с целью замены изношенного оборудования на прежнем технико-технологическом уровне Инвестиции с целью диверсификации товарной номенклатуры и (или) диверсификации деятельности Инвестиции в развитие производственной и (или) коммерческой инфраструктуры предприятия

Потребность в дополнительном банковском кредите на покрытие дефицита оборотных средств, образующегося в процессе осуществления проекта, можно рассчитать с помощью двух показателей: нормы кредитного покрытия инвестиций (1) и нормы самофинансирования инвестиций (2), которые при сложении друг с другом дают показатель покрытия финансово-эксплуатационных потребностей предприятия (3). Этот способ хорош тем, что интегрирует новые капитальные вложения и новые финансово-эксплуатационные потребности в сложившуюся ранее финансово-хозяйственную структуру предприятия.

(82)

(83)

(84)

(85)

Пример 3

Проект нуждается в 500 млн. руб. инвестиций в основные активы и повышает финансово-эксплуатационные потребности предприятия на 300 млн. руб. Предприятие располагает источниками самофинансирования на сумму 200 млн. руб. и реальной возможностью привлечь 400 млн. руб. долгосрочных кредитов.

=+-

200 млн. руб. + 400 млн. руб. – 500 млн. руб. = + 100 млн. руб.

Однако в целом покрытие финансово-эксплуатационных потребностей неполное (0,75 < 1). Это значит, что планируемое усиление оборотных средств не дотягивает до нужной интенсивности:

-=

Двухсотмиллионный дефицит оборотных средств придется покрывать краткосрочным банковским кредитом.

Проверка

Направление второе.

Финансовая устойчивость предприятия предполагает сочетание четырех благоприятных характеристик финансово-хозяйственного положения предприятия:

1. Высокой платежеспособности, т.е. способности исправно расплачиваться по своим обязательствам;

2. Высокой ликвидности баланса, т.е. достаточной степени покрытия заемных пассивов предприятия активами, соответствующими по срокам оборачиваемости в деньги на расчетном счете срокам погашения обязательств;

3. Высокой кредитоспособности, т.е. достойной способности возмещения кредитов с процентами и другими финансовыми издержками;

4. Высокой рентабельности, т.е. значительной прибыльности, обеспечивающей необходимое развитие предприятия, хороший уровень дивидендов и поддержание курса акций.

Выполнение этих требований предполагает, в свою очередь, соблюдение ряда важнейших балансовых пропорций – и это, пожалуй, одна из самых практически полезных конкретизации идей интерференции краткосрочных и долгосрочных целей, феноменов и результатов жизни предприятия:

· Наиболее ликвидные активы (денежные средства и краткосрочные рыночные ценные бумаги) должны покрывать наиболее срочные обязательства (кредиторскую задолженность) или превышать их .

· Быстрореализуемые активы (дебиторская задолженность, средства на депозитах) должны покрывать краткосрочные пассивы (краткосрочные кредиты и займы и та часть долгосрочных кредитов и займов, срок погашения которых приходится на данный период) или превышать их .

· Медленнореализуемые активы (запасы готовой продукции, сырья и материалов) должны покрывать долгосрочные пассивы (долгосрочные кредиты и займы) или превышать их.

· Труднореализуемые постоянные активы (здания, сооружения, земля, оборудование) должны быть покрыты постоянными пассивами (собственными средствами) и не превышать (!) их.

Все перечисленные балансовые пропорции могут быть детализированы с помощью системы так называемых финансовых коэффициентов (ratios – англ.), которые уже были детально рассмотрены в первой части этого учебника.

Для достижения финансовой устойчивости необходимо стремиться выдерживать обозначенные выше балансовые пропорции, хотя это и невообразимо трудно в условиях вытеснения долгосрочного кредита краткосрочным.

8.3 Прогнозирование финансово-хозяйственного состояния предприятия с использованием матриц финансовой стратегии

Для оценки денежных потоков в перспективе необходимо проводить анализ трех показателей:

Первый. Результат хозяйственной деятельности предприятия (РХД):

. (86)

Показатель результата хозяйственной деятельности называют еще «Денежные средства после финансирования развития». Этот термин несколько громоздок, но он помогает понять суть полученного показателя: речь идет об уровне ликвидности предприятия в результате совершения всего комплекса операций, относящихся к обычной для этого предприятия хозяйственной деятельности. Положительное значение РХД открывает перед предприятием возможности масштабного внедрения новой техники; реальными могут также стать планы инвестирования средств в другие виды и сферы деятельности…

Второй. Результат финансовой деятельности (РФД).

DЗС --

(87)

К другим доходам относят суммы, полученные от эмиссии акций, отчисления от прибыли учрежденных предприятий и доходы от других долгосрочных финансовых вложений.

В показателе РФД отражается финансовая политика предприятия: при привлечении заемных средств РФД может иметь положительное значение, без привлечения заемных средств - отрицательное.

Третий. Результат финансово-хозяйственной деятельности предприятия* (РФХД) есть сумма результатов его хозяйственной и финансовой деятельности:

РФХД = РХД + РФД.

Необходимо всячески комбинировать РХД и РФД, добиваясь приближения их суммы к нулю. Обычно равновесное положение достигается при РХД и РФД, находящихся в интервале между 0% и ± 10% добавленной стоимости и имеющих разные знаки.

Достичь идеального значения РФХД трудно, да и не всегда необходимо, но надо по возможности стараться удерживаться в границах безопасной зоны. В связи с этим финансовый менеджер обычно ставит перед собой задачу найти наиболее приемлемое сочетание РХД и РФД в пределах допустимого риска. При этом речь должна идти не об удержании любой ценой раз и навсегда найденного равновесия, а о постоянном лавировании, внимательном контроле и регулировании неравновесных состояний вокруг точки равновесия.

При решении этой задачи приходится решать следующие вопросы:

· Идти ли на отрицательный результат хозяйственной деятельности во время бурного наращивания инвестиций? Да, но каков предел снижения РХД и насколько длителен допустимый период, при котором РХД меньше нуля?

· Добиваться ли выражение положительного значения финансового результата? Да, но с какой скоростью пружина будет затем сжиматься в обратную сторону, придавая РФД отрицательное значение?

· Добиваться ли симметричного изменения РХД и РФД? Да, это настоящее финансовое искусство, но в данном случае предприятию придется, видимо, сбиться с темпа.

Енвд